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机构：东吴证券
研究员：周尔双/陶泽
2026H1 公司实现营收12.69 亿元，同比+104.2%；2026H1 毛利为5.67 亿元，同比+160.9%；2026H1 净亏损为3.39 亿元，同比-23.0%，归母净亏损为3.11亿元，同比-24.7%。分产品看，2026H1 全尺寸具身智能人形机器人/非具身智能人形机器人/其他智能机器人/其他智能硬件/园林机械、汽车及液压零部件/其他收入分别为5.90/0.33/2.46/2.59/1.39/0.02 亿元， 同比分别+1445.0%/+21.9%/-18.8%/+2.9%/新增/+10.6%。分行业看，2026H1 教育/物流/其他行业定制/消费级机器人/其他收入分别为1.22/1.37/5.81/2.88/0.02 亿元，同比分别-49.1%/+144.0%/+810.7%/+10.8%/+10.6%。
高毛利业务占比提升，费用率下降但减值及税费拖累盈利2026H1 公司毛利率为44.7%，同比+9.7pct；2026H1 销售/归母净利率分别为-26.7%/ -24.5%，分别较上年同期改善44.1pct/42.1pct。2026H1 销售/行政/研发费用率分别为18.8%/11.8%/23.9%，三项费用率合计54.5%，同比下降46.4pct；行政费用下降主要系股份支付减少5160 万元。2026H1 公司信用减值损失由上年同期130 万元增至9107 万元，所得税费用由486 万元增至5904 万元，融资由净收入1023 万元转为净支出2328 万元，部分抵消经营端改善。
现金流披露有限，存货、应收及合同负债同步上升截至2026 年6 月末，公司现金及现金等价物23.26 亿元，较2025 年末下降52.4%，主要由于支付锋龙股份收购对价16.65 亿元；资产负债表现金及银行存款为23.81 亿元。应收账款净额16.80 亿元，较年末增长29.0%；存货9.85亿元，增长70.9%；合同负债1.33 亿元，增长46.3%，反映订单及交付备货增加。公司短期及长期借款合计9.97 亿元，较年末11.23 亿元下降11.2%。
全尺寸人形机器人交付放量，产品矩阵持续完善2026H1 公司人形机器人总销量16123 台，同比增长268.3%，其中全尺寸具身智能人形机器人销量921 台，同比增长1946.7%。公司已推出面向制造及仓储的Cruzr Y1、商用服务及教育场景的Walker C1，以及消费陪伴场景的U1系列；同时发布Thinker1.0 并持续迭代Thinker-WM、Thinker-VLA 等模型，推动机器人从技术验证向工业搬运、上下料、分拣等场景规模化应用。锋龙并表后，公司新增园林机械、汽车及液压零部件业务，业务边界进一步拓展。
盈利预测与投资评级：公司作为全球人形机器人行业领军企业，技术壁垒深厚，商业化落地进程行业领先。考虑到公司人形机器人销量高速增长，我们上调公司2026-2028 年营业收入分别为37.78（原值28.84）/57.47（原值37.92）/74.79（原值48.86）亿元。当前市值对应PS 分别为10/7/5 倍，维持公司“买入”评级。
风险提示：宏观经济及下游需求不及预期；人形机器人商业化及规模化交付不及预期；行业竞争加剧及持续亏损风险。