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机构：中金公司
研究员：马妍/曲昊源
2016 1H 业绩符合市场预期
公司1H 实现收入12.64 亿元，同比-6.5%；归母净利润-0.04 亿元，同比减亏94.5%。其中2Q 收入6.61 亿元，同比-6.8%，环比+9.5%；2Q 归母净利润0.08 亿元，同比+119.4%，环比+165.5%。我们认为，1H 收入下滑系太阳能背板及封装胶膜销售额下降所致；减亏幅度较大系光伏材料盈利修复、非光伏业务占比提升及海外高毛利业务增长所致。
发展趋势
光伏业务营收承压，盈利修复趋势确立。我们认为，近两年国内光伏装机或将维持在150GW 左右，整体胶膜需求下滑，产能仍在调整。1H 虽然胶膜销量下滑15%，但毛利率达到9.67%，同比修复13ppt，主要系越南基地满产，印度等国需求旺盛所致。
我们认为随着德国基地光转TPO 胶膜量产规划落地，海外高溢价产品供货比例将持续提升，支撑全年盈利水平进一步修复。
非光伏业务加速放量，多元化平台构建第二增长曲线。公司持续收缩低附加值光伏业务，资源向半导体、消费电子及汽车功能膜等高景气赛道倾斜，非光伏业务已成为减亏核心驱动力。通过并购苏州今蓝纳米科技有限公司，公司补齐消费品材料及汽车后市场产品矩阵。此外，公司推动MLCC 切割胶带、CCS 低温快压膜等高端产品由验证转向批量供应。我们判断随着半导体及消费电子新品产业化落地，叠加今蓝纳米渠道整合完成，非光伏业务营收占比有望突破30%，实质性平滑单一光伏周期波动风险。
盈利预测与估值
由于上半年胶膜销量不及预期，并且下半年需求仍不乐观，我们下调盈利预测，对应26/27 年预测营收下调13.7%/11.8%至33.1/43.1 亿元，26/27 年预测归母净利润下调65.9%/41.5%至0.5/0.9 亿元。我们考虑到公司非光伏业务成长较好，未来利润提升空间较大，维持跑赢行业评级不变，目标价维持16.1 元不变，较当前有38.7%上行空间，考虑到短期盈利承压，我们将估值方法切换为PB，当前股价对应26 /27 年P/B 为2.1/2.0 倍，目标价对应2026 年/2027 年P/B 为2.9/2.8 倍。
风险
行业竞争加剧导致光伏业务营收承压，新业务开拓及产业化进度不及预期，海外产能释放进度滞后。