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机构：东方财富证券
研究员：王舫朝/孙心睿
利润承压主要受毛利率、费用及减值影响，Q2 经营改善信号已现。H1收入同比+18.32%，但毛利额仅同比约+4.4%，规模增量尚未充分转化为利润；综合毛利率17.92%，同比-2.39pct。期间费用3.52 亿元，同比+38.01%，其中研发1.76 亿元，同比+33.40%；财务费用增至3222.71 万元，主要因汇兑收益同比减少。投资损失1825.00 万元、资产及信用减值合计3657.44 万元亦放大净利降幅。Q2 毛利率18.57%，环比+1.56pct，净利率1.41%，环比+2.61pct。随高毛利产品占比提升、前期投入逐步形成规模效应，若价格成本压力消化、汇率及减值等非线性损失趋于平复，下半年净利率修复空间值得期待。
高功率服务器电源仍是增长主轴，海外结构优于境内。H1 数据中心电源收入11.36 亿元，同比+18.06%，毛利率23.34%、同比仅-0.20pct；其中高功率服务器电源9.36 亿元，同比+41.44%，占数据中心收入82.38%，是收入增长的核心增量。公司已覆盖3.3-5.5kW GPU PSU，并布局12kW、18.4kW 及33-110kW 集中供电方案。海外收入11.96亿元，同比+35.03%，收入占比约47.7%，毛利率22.79%、同比+1.11pct，显著优于境内。随AI 算力功耗提升、高功率及集中供电产品放量，海外与高价值产品占比提升有望同时支撑收入增长和毛利率修复。
海外客户合作持续推进，越南产能为全球交付提供支撑。公司已与Google 就算力设备GPU 电源项目开展合作，后续将依次推进测试、小批量及批量生产，具体节奏待客户进一步确认；与AMD、Juniper 建立合作关系，与英业达、仁宝保持技术交流和业务接洽。国内已向浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、曙光、新华三等客户出货，形成当前业务基本盘。越南通用及高功率服务器电源产线已完成建设调试，公司预计2026 年底前实现小批量生产、2027 年规模量产。随海外项目由验证走向小批量及量产、越南产能释放，客户突破与全球交付能力有望形成共振，中期成长空间进一步打开。
消费电子与其他电源保持较快增长，新业务仍处导入期。H1 消费电子电源收入9.21 亿元，同比+11.54%，毛利率13.26%、同比-3.93pct；公司已开拓Meta、Amazon 等客户，客户结构改善有望为后续增长提供支撑。其他电源收入4.28 亿元，同比+32.44%，毛利率10.94%、同比-7.64pct；大功率无人机、机器人、机器狗、两三轮电动车充电器 及智能控制器等项目持续推进。短期新产品导入、价格竞争与规模不足压制盈利；随客户项目放量、产品成熟度及高毛利型号占比提升，机器人、无人机等业务有望成为第二增长极。
【投资建议】
欧陆通为电源行业领军者，未来有望充分受益于AI 服务器大力发展下高功率服务器电源的高增长。我们调整盈利预测， 预计公司2026-2028 年营收为54.60/66.50/79.66 亿元，同比分别+22.37%/+21.79%/+19.79%；归母净利润分别为2.39/4.65/7.15 亿元，同比分别-2.21%/+95.01%/+53.68%。我们认为公司在电源领域有技术优势，可以享受AI 高性能服务器发展带来的高功率服务器电源需求增长红利。维持“增持”评级。
【风险提示】
公司新订单增速不及预期；
公司海外市场拓展不及预期；
AI产业发展进度不及预期。