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机构：中信建投证券
研究员：竺劲/王文涛
上半年公司收入178.0 亿元，同比下降47.9%，归母净利润8.3亿元，同比下降9.7%。利润跌幅较小主因毛利率有所提升以及联营公司贡献利润提升。今年以来公司销售排名提升2 位至全国第五，创历史新高。土储结构持续优化，2022 年以后拿地货值占比达84%，较上年同期提升3 个百分点。上半年公司现金流大幅改善，截至6 月底在手现金617.5 亿元，较上年底增加111.2 亿元。
净负债率大幅下降13 个百分点至22.1%，资本结构持续优化。
事件
公司发布2026 年中期业绩，上半年公司实现营业收入178.0亿元，同比下降47.9%，实现归母净利润8.3 亿元，同比下降9.7%。
简评
毛利率持续提升。公司上半年实现营业收入178.0 亿元，同比下降47.9%，实现归母净利润8.3 亿元，同比下降9.7%。收入受结转项目减少有所下降，利润跌幅较小主要原因在于，1）毛利率有所提升，继2024/2025 年毛利率连续两年回升后，今年上半年公司综合毛利率为14.3%，较上年同期提升1.4 个百分点；2）上半年联营公司贡献利润9.0 亿元，较上年同期提升4.9 亿元。
土储结构优化，销售排名进一步提升。1-7 月公司销售额达770亿元，同比下降5%，跌幅较百强房企低11 个百分点；销售排名位列全国第5，较去年全年提升2 位。公司土储结构持续优化，截至6 月底可售货值为2092 亿元，其中2022 年以后拿地货值占比达84%，较上年同期提升3 个百分点，老库存占比进一步下降。
融资持续缩量降本，净负债率大幅下降。受益于公司稳健的销售表现和投资策略，上半年公司现金流大幅改善，截至6 月底在手现金617.5 亿元，较上年底增加111.2 亿元。融资端也持续降本，6 月底有息负债为828 亿元，较上年底下降13 亿元，综合融资成本下降16BP 至3.0%。得益于现金与融资双改善，6 月底公司净负债率大幅下降，较上年底下降13 个百分点至22.1%，资本结构持续优化。
维持盈利预测和买入评级不变。随着公司货值结构优化，我们看好公司在核心城市房地产止跌回稳背景下的利润弹性，维持盈利预测不变，预计2026-2028 年公司EPS 分别为1.63/1.68/1.81 元，维持买入评级不变。
风险分析
1、销售方面，当前市场仍存在下行的风险。公司在前期保持了较高的拿地强度，如果布局城市基本面超预期恶化，有可能会导致拿地时的预期价格无法实现，从而进一步影响后续业绩。
2、布局方面，公司拿地布局集中于海西区域，尤其是福建省，尽管作为公司大本营，公司以其优质的产品和品牌认知度具备本土优势，但后续需持续关注福建市场情况。
3、结转方面，公司当前可结转资源充沛，但项目进度不一，若部分城市存在交付延期的状况，则可能造成公司结转不及预期，继而影响公司收入利润实现。