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机构：长江证券
研究员：张韦华/司旗/宋尚骞/刘亚辉/张子淳
公司发布2026 年中期业绩公告：2026 年上半年，公司实现收入224.57 亿元，同比减少5.87%；实现普通股股东应占利润12.73 亿元，同比减少50.80%。
事件评论
来水偏丰水电业绩高增，新能源表现持续偏弱。水电方面，2026 年上半年公司完成水电售电量124.86 亿千瓦时，同比增长51.95%，主要得益于公司水电机组所处流域上半年降雨量同比增加。电价方面，2026 年上半年公司水电电价0.269 元/千瓦时，同比下降0.009 元/千瓦时，电价保持相对稳定。整体来看，在电量高速增长的带动下，2026 年公司水电板块实现净利润13.70 亿元，同比增长148.93%；实现度电盈利0.110 元/千瓦时，同比提升0.043 元/千瓦时。新能源方面，2026 年上半年，受电网限电以及风况偏弱影响，公司风电利用小时同比下降260 小时；受光照资源偏弱影响，公司光伏发电利用小时同比下降84 小时。受此影响，虽然公司清洁能源规模延续扩张，但整体电量表现偏弱，2026年上半年，公司风电及光伏分别完成上网电量143.80 亿千瓦时、129.40 亿千瓦时，同比分别减少13.82%、0.23%。电价方面，2026 年上半年，公司风电及光伏上网电价分别为0.396 元/千瓦时、0.346 元/千瓦时，同比分别下降0.014 元/千瓦时、0.031 元/千瓦时。
整体来看，新能源板块持续面临资源偏弱、限电及电价压力提升等因素影响，2026 年上半年公司风电板块实现净利润10.36 亿元，同比减少51.21%，对应度电盈利0.072 元/千瓦时，同比减少0.055 元/千瓦时；光伏板块实现净利润0.78 亿元，同比减少89.05%，对应度电盈利0.006 元/千瓦时，同比减少0.049 元/千瓦时。
量价压力限制火电经营，投资收益偏弱共同压制业绩。2026 年上半年，公司完成火电售电量222.25 亿千瓦时，同比减少9.89%，主因系清洁能源挤压煤电出力空间以及公司根据电力市场情况优化气电机组调度的共同影响。电价方面，2026 年上半年公司煤电电价0.348 元/千瓦时，同比降低0.026 元/千瓦时；气电电价0.621 元/千瓦时，同比提升0.013元/千瓦时。成本端来看，2026 年上半年，公司煤电业务单位燃料成本0.228 元/千瓦时，同比下降0.007 元/千瓦时，在港口现货煤价明显抬升的形势下，公司持续优化燃料成本管理，实现单位燃料成本的同比下降，但整体改善幅度有限，难以缓解量价下降的压力。
此外，公司参股火电公司同样面临较大经营压力，2026 年上半年，公司火电板块实现应占联营及合营公司业绩为0.24 亿元，同比减少90.35%，对板块业绩影响约2.29 亿元。
整体来看，2026 年上半年公司火电板块实现净利润6.26 亿元，同比减少56.17%；对应度电盈利0.028 元/千瓦时，同比减少3 分/千瓦时。整体来看，虽然2026 年上半年公司水电业务在来水改善的带动下业绩表现强势，但由于新能源及火电板块均面临较为突出的量价压力，因此2026 年上半年实现普通股股东应占利润12.73 亿元，同比减少50.80%。
投资建议：预计2026-2028 年公司权益所有人应占利润分别为20.52 亿、28.05 亿和31.14亿元，对应PE 分别为14.52 倍、10.62 倍和9.57 倍。维持公司“买入”评级。
风险提示
1、新建项目投产进度与效益不及预期风险；
2、风况、光照资源不及预期风险。