深度*公司*越秀地产(00123.HK)：业绩与利润率下滑；经营活动现金流改善；销售排名进一步提升-格隆汇

机构：中银证券
研究员：夏亦丰/许佳璐

　　摘要：越秀地产公布2026 年中报，公司实现营业收入366.5 亿元，同比下降23.0%；归母净利润0.9 亿元，同比下降93.6%；核心净利润0.8 亿元，同比下降94.6%。2026 年中期派息每股0.009 港元，派息总额占核心净利润的比重为40%。
　　营收规模下滑；在结算利润率下滑、投资收益下滑、少数股东损益占比提升、减值损失增加的影响下，业绩同比降幅较大。2026 年上半年公司营业收入为366.5 亿元，同比下降23.0%；公司归母净利润0.9 亿元，同比下降93.6%，核心净利润（剔除税后投资物业公允值变动收益和汇兑净损益等影响后的归母净利润）0.8 亿元，同比下降94.6%。公司业绩下滑的原因有：1）结算利润率下滑，上半年公司毛利率6.2%，同比下降4.5 个百分点。2）投资收益8.2 亿元，同比减少35%。3）少数股东损益7.9 亿元，占净利润的比重为89.8%，同比提升35.8 个百分点。4）计提资产及信用减值损失6.4亿元，同比增加0.6 亿元。上半年公司净利率、归母净利润率、核心净利润率分别为2.4%、0.2%、0.2%，同比分别下降3.8、2.6、3.0 个百分点。受利润率与权益乘数下降的影响，上半年公司年化后的ROE 同比下降4.5 个百分点至0.3%。不过，公司注重费用管控，上半年三费率为4.5%，同比下降0.3 个百分点，维持在较低水平。截至2026 年6 月末，公司预收款项合计为597 亿元，同比下降14.5%，预收款项/上年营业收入的比例为0.69X，同比下降0.12X。
　　公司财务稳健、现金保持增长，经营活动现金流改善，融资成本持续下行。1）在手资金稳步增长，经营性现金流改善。截至2026 年6 月末，公司货币资金364 亿元（剔除监控户存款），同比增长22.6%。
　　自2022 年以来，公司经营性现金持续净流入，上半年净流入138 亿元，同比增长235.8%。2）公司境内外融资渠道畅通多元，融资成本持续下降。2026 年上半年加权融资成本首次降至3%以下，为2.91%，同比下降25BP。上半年顺利发行境内公司债26 亿元、境外点心债33.4 亿元。截至2026 年6 月末，公司有息负债1039 亿元，同比持平，其中一年内到期的有息负债占比24%，同比持平；公司剔除预收账款的资产负债率65.2%，同比提升0.6 个百分点；净负债率63.4%，同比下降3.4 个百分点；现金短债比为1.5X，同比提升0.3X，三道红线持续保持“绿档”。
　　销售排名进一步提升，今年销售均价有所下滑。2026 年1-7 月公司实现销售额556 亿元，同比下降17.6%，销售排名第8 名，较2025 年提升了1 名，完成了全年销售目标（1000 亿元）的56%；销售面积186 万平，同比增长13.7%；销售均价2.99 元/平，同比下降27.5%。2026 年上半年存量持销项目销售额占比81%，新开项目占比19%，库存去化成效明显；核心六城（四个一线城市+杭州、成都）销售金额占比85%；大湾区占比42%、华东地区占比26%、北方地区占比19%、中西部地区13%。
　　拿地聚核心六城，土储结构进一步优化。2026 年上半年公司在广州、上海、杭州、成都及青岛5 个城市新增6 幅土地，共新增土地储备68 万平，同比下降54.1%，权益拿地金额70 亿元，溢价率9.5%，其中96.8%权益投资金额集中在核心六城。加上下半年至今获取/待完成股转地块，一共新增土地储备约98 万平，权益投资额约93 亿元。公司2026 年权益拿地金额的计划是300 亿元。存量盘活工作持续突破，上半年公司完成青岛森林公园地块“商改住”盘活落地，有效盘活沉淀低效资产。截至2026年6 月末，公司总土地储备（已竣工未售）1657 万平，同比下降18.9%，区域布局高度聚焦，94%位于一二线城市（一线城市52%、二线城市42%）；大湾区占比53%、华东地区占比18%、北方地区占比15%、中西部地区占比14%；公司总未售货值2905 亿元，其中核心六城占比约73%。截至2026 年6 月末，公司可售资源2157 亿元，已售未结资源1324 亿元。
　　凭借国资背景加持以及自身的稳健经营，公司现金稳步增长，自2022 年以来持续实现了经营性现金净流入，融资渠道畅通，融资成本实现连降。同时，在本轮周期中，公司市场地位不断提升，销售规模稳居行业前十，今年以来销售排名进一步提升。
　　投资建议与盈利预测：
　　我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为889 / 918 / 960 亿元，同比增速分别为3% / 3% / 5%；归母净利润分别为0.6 / 0.8 / 1.0 亿元，同比增速分别为16% / 25% / 28%；对应EPS 分别为0.02 / 0.02 /0.03 元。当前股价对应的PE 分别为205X / 163X / 128X，PB 分别为0.24X / 0.24X / 0.24X。考虑到公司经营具备一定韧性，已售未结算资源丰富，我们维持买入评级。
　　评级面临的主要风险：
　　销售与结算不及预期；房地产调控超预期收紧；融资收紧；多元业务发展不及预期。