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社区
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机构：国海证券
研究员：陈梦竹/尹芮
我们的观点：
1、运营情况：2026Q2 社区生态延续稳健增长，DAU 同比增长7%至1.17亿，MAU 达到3.71 亿，月均付费用户同比增长7%至3340 万；日均使用时长同比增长7%至113 分钟，带动用户总使用时长同比增长14%。
2026Q2 平台5 分钟以上视频观看时长同比增长18%，千粉以上和万粉以上UP 主数量分别同比增长30%和21%，日均视频投稿量同比增长28%，UP 主人均收入同比增长21%。新兴内容中，视频播客日均播放时长突破1 亿分钟，累计观看人数超过2.36 亿；AI 知识内容消费时长同比增长72%。月均互动量近174 亿，同比增长9%，百字以上长评论数量同比增长67%；正式会员达到2.99 亿，第12 个月正式会员留存率约80%，社区活跃度和粘性保持强劲。
2、主要财务指标：哔哩哔哩2026Q2 实现营业收入79.4 亿元（YoY+8.2%，QoQ+6.3%）。毛利率同环比提升至37.2%（YoY+0.7pct，QoQ+0.1pct），销售费用率13.4%（YoY-0.9pct，QoQ-2.0pct），研发费用率12.7%（YoY+0.9pct，QoQ+0.4pct），管理费用率6.4%（YoY-0.5pct，QoQ-0.7pct）。净利润为3.4 亿元（YoY+55.3%，QoQ+67.9%），经调整净利润为7.0 亿元（YoY+25.4%，QoQ+20.2%）。毛利率已连续第16 个季度提升，收入增长与经营杠杆增强推动盈利能力延续改善。
3、手游业务：2026Q2 公司手游业务营收13.9 亿元（YoY-13.7%，QoQ-8.6%），主要由于去年同期《三国：谋定天下》的出色表现形成高基数，且该游戏已逐步进入稳定成熟的生命周期。游戏相关内容是平台最受欢迎的PUGV 及直播品类，Q2 有40%的DAU 观看游戏相关PUGV 或直播内容。公司保持长线IP 运营与游戏分发能力，《命运/冠位指定》国服十周年庆当日DAU 和流水创近5 年新高，《碧蓝航线》连续9 年稳定运营并保持垂直品类第一，《三国：谋定天下》两周年庆期间获得iOS 畅销榜第二，自研《逃离鸭科夫》销量突破400 万份。2026 年7 月，公司上线独家授权休闲卡牌游戏《三国：百将牌》；已获监管批准的新游包括自研模拟游戏《闪耀吧！噜咪》，以及授权策略游戏《三国志：王道天下》和MMORPG《仙境传说3》。
4、广告业务：2026Q2 公司广告业务营收31.3 亿元（YoY+27.8%，QoQ+20.9%），占总营收的39.4%，连续14 个季度实现20%以上同比增长。增长主要来自广告产品供给改善及广告效益提升。2026Q2 广告收入前五行业为游戏、数码家电、网络服务、电商及汽车，汽车、鞋服等行业广告收入同比增长超过60%；618 期间家居家装行业带货广告同比增长59%，千元以上消费品GMV 再创新高。AI 广告收入同比增长超过100%；截至6 月底，广告新客户数量同比增长11%，百万量级客户留存率超过98%，平台对广告主的吸引力与客户粘性持续提升。
5 、直播和增值服务业务： 2026Q2 公司增值服务营收29.7 亿元（YoY+4.6%，QoQ+1.9%），增长主要来自大会员及其他增值服务收入增加。直播业务保持稳定表现，并持续优化运营，以支持可持续增长及利润率提升。截至Q2 末，大会员人数同比增长9%至2571 万，其中约80%为年费或自动续费订阅。Q2 充电业务收入同比增长约50%，近一年超过2200 万用户为内容付费充电，平台通过让用户直接支持创作者换取独家优质内容和体验，加强创作者与用户之间的联系。
盈利预测和投资评级预计公司2026-2028 年营收分别为329/367/408 亿元，NON-GAAP 归母净利润为30/36/42 亿元，对应PS 分别为1.5/1.3/1.2x，对应经调整PE 为19/16/13x。我们给予其2026 年目标市值686 亿元人民币，2026 年目标价162 元/187 港元，维持“买入”评级。
风险提示宏观经济增长不及预期风险，游戏版号获取、游戏研发及上线不及预期风险，竞争加剧风险，用户流失风险，互联网估值调整风险，政策监管风险，内容侵权风险，流动性风险等。