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机构：东吴证券
研究员：张良卫
海外新品表现良好，SLG 产品模型持续得到验证。《Last Asylum: Plague》上线后已覆盖全球137 个国家及地区，2026 年6 月位列Sensor Tower 中国出海手游收入榜第16 名，累计用户规模超过1500 万，2026 年7 月进一步跻身中国手游海外收入增长榜Top 9；产品通过“模拟经营轻量化前端+中重度SLG 后端”的玩法融合提升获客和留存表现。26H1《ZRoute: Redemption》也在海外上线，进一步验证“超休闲玩法前端获客+SLG 中重度玩法后端留存”模式的跨市场可复制性。此外，《RO 仙境传说：世界之旅》在中国港澳台上线后最高登顶当地主要应用商店免费榜及畅销榜，并于2026 年7 月进入东南亚市场。我们认为，公司在SLG、MMORPG 等优势品类的全球发行及本地化能力持续得到验证，海外新品逐步进入贡献期，有望推动收入结构进一步改善。
长线产品基本盘稳健，产品储备充足。《Puzzles & Survival》上线多年仍保持较稳定流水，截至26H1 末全球累计用户超过7500 万、累计流水超过168 亿元；《斗罗大陆：魂师对决》上线第五年仍保持较稳健流水表现。储备方面，公司围绕“精品化、多元化、全球化”持续布局SLG、RPG、模拟经营及休闲品类，自研产品包括《小头盔大冒险》《荒漠沙舟》以及多款生存/中世纪题材SLG，代理产品涵盖《斗罗大陆：零》《梦回甄嬛传》《斗罗大陆：启程》以及三消、二合等海外休闲产品，后续新品陆续上线有望支撑产品周期改善。
AI 持续向研运全链路渗透，有望进一步提升工业化生产及发行效率。
截至26H1，公司AI 辅助生成2D/3D 美术资产占比超过80%/30%，AI深度参与生成的广告视频素材占比超过70%，AI 自动化投放占比超过50%，AI 本地化翻译已覆盖旗下所有海外游戏及18 个语种；“小七智能体平台”已沉淀70 余项AI 能力、接入超过240 个模型及AI 工具，并沉淀600 余个自研智能体。
盈利预测与投资评级：考虑国内业务收入阶段性承压，且部分新品仍处于导入期，我们将2026-2028 年归母净利润预测由31.7/34.1/36.9 亿元下调至28.16/32.13/34.77 亿元，对应PE 分别为14/13/12 倍。考虑公司海外业务保持稳健增长，产品储备丰富，维持“买入”评级。
风险提示：新游表现不及预期，买量竞争加剧，行业监管风险。