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机构：天风证券
研究员：郭丽丽/王钰舒
点评
煤电：度电净利约2.2 分，贡献归母净利16 亿元上半年公司火电增加75 万千瓦，包括廊坊能源70 万千瓦，宿迁发电5 万千瓦。上半年，公司煤电完成发电量1730.38 亿千瓦时，同比增长8.06%；实现上网电价409.32 元/兆瓦时，同比下降19.43 元/兆瓦时。上半年，公司入炉综合标煤单价836.84 元/吨，同比上涨5.36 元/吨。综合来看，公司煤电实现净利润38.1 亿元，同比下降15.46%，对应度电2.2 分；归母净利润16.41 亿元，同比下降16.57%。
水电：进入密集投产期，归母净利同比增长22%上半年公司水电新增装机172 万千瓦，枕头坝、沙坪、金川、双江口分别投产30 万千瓦、6 万千瓦、86 万千瓦、50 万千瓦；全年预计投产379.65万千瓦。上半年，公司水电完成发电量232.63 亿千瓦时，同比增长1.72%；实现上网电价273.38 元/兆瓦时，同比基本持平。电量上涨等因素带动下，水电实现归母净利润10.81 亿元，同比上涨22.42%。
新能源：新增装机约1GW，业绩短期承压
上半年公司新能源装机增加103.26 万千瓦，其中风电增加17.96 万千瓦，太阳能增加85.30 万千瓦。上半年，公司风/光利用小时同比-162/-29 小时，叠加装机增长，带动发电量同比-9.78%/+8.93%；上网电价同比-14.39/-19.95元/兆瓦时。量价承压下，公司新能源业绩有所下滑，风/光分别实现归母净利润3.97/2.23 亿元，同比-25%/-62%。
收购：拟收购集团部分常规能源股权，在建/拟建装机约13.5GW公司拟启动收购公司控股股东国家能源集团部分资产相关工作。本次资产收购范围为国家能源集团所属若干常规能源发电公司股权。合计在运控股装机容量约32 万千瓦，为光伏项目；在建/拟建控股装机容量1354 万千瓦，其中火电734 万、常规水电500 万、抽蓄120 万。
盈利预测与估值：预计公司2026-2028 年归母净利润为58、64、68 亿元，对应PE 为16、15、14 倍，维持“买入”评级。
风险提示：新增装机不及预期、行业竞争过于激烈的风险、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、补贴兑付节奏大幅放缓、收购资产进度不及预期等