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机构：中金公司
研究员：赵丽萍/车姝韵/王倩蕾
1H26 业绩符合我们预期
公司公布1H26 业绩：实现营业收入29.11 亿元，同比增长23.4%；归母净利润6.07 亿元，同比扭亏，上年同期归母净亏损14.78 亿元；经调整净亏损（非IFRS）3.86 亿元，同比收窄67.3%。1H26 业绩符合我们预期。
发展趋势
生成式AI 驱动收入稳健增长，经常性收入占比提升。1）生成式AI 业务：收入23.27 亿元，同比增长28.2%，占收入比79.9%。
增长主要来自AI 智能体及云端服务需求提升。公司首次披露经常性收入（RR）指标：1H26 为11.45 亿元，同比增长124.4%，占总收入39.3%，较上年同期提升17.7ppt。2）视觉AI 业务：
收入4.97 亿元，同比增长13.9%，主要受益于国内需求恢复及海外市场持续增长。3）X 创新业务：收入0.87 亿元，同比下降18.6%，主要由于部分X 创新业务脱表。我们认为，生成式AI 落地加速，叠加RR 占比提升反映收入质量和商业模式改善。
毛利率回升叠加经营效率优化，现金转化仍待观察。1）1H26 公司实现毛利12.06 亿元，同比增长32.9%，毛利率为41.4%，同比提升2.9ppt，主要受益于业务结构和项目质量优化，以及模型、基础设施协同优化、Token 生产效率提升和产品标准化。2）1H26 销售/管理/研发对应费用率分别为9.3%/17.8%/60.3%，同比分别下降2.2/7.5/29.5ppt，据公司业绩会，剔除创新业务出表影响后集团研发费用实际呈增长，重点投向算力基础设施。得益于收入及毛利增长、经营费用控制，以及AI 生态企业投资相关公允价值收益增加，公司1H26 归母净利润同比扭亏至6.07 亿元。
3）现金流端：1H26 经营活动现金净流出为人民币7.64 亿元，去年同期为6.40 亿元，主要因贸易应收款增加导致营运资金需求上升。期末公司持有现金及现金等价物人民币98.77 亿元，资金储备充裕。
盈利预测与估值
我们维持26e/27e 收入及盈利预测不变，维持公司跑赢行业评级及目标价2.3 港币不变，对应11.6x 26e P/S，当前交易于7.4x26e P/S，较当前具备56.4%上行空间。
风险
技术创新速度快于公司发展速度；行业竞争加剧；回款风险。