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机构：中金公司
研究员：张琎/杨一正/朱言音
1H26 业绩高于我们预期
公司公布1H26 业绩：收入83.04 亿元（+11.7% YoY）；归母净利润42.58 亿元（+35.8% YoY），业绩高于我们预期，主因一次性投资收益6.31 亿元增厚利润。
发展趋势
创新药收入占比持续提升。1H26 公司创新药与合作产品收入70.92 亿元（YoY +15.4%），占比提升至85.4%，剔除BD 后的创新药产品销售收入同比增长21.6%；净利润42.58 亿元，同比增长35.8%，若剔除一次性投资收益净利润同比增长19%。分板块看：抗肿瘤业务收入54.7 亿元（+21% YoY）；非肿瘤业务收入28.3 亿元（-2.5% YoY）。费用方面，销售费用18.6 亿元（+2.3% YoY），销售费用率22.4%（-2.0ppt）；研发费用17.4亿元（+20.7% YoY），研发费用率20.9%（+1.6ppt）。
研发管线快速推进。HS-20093（B7-H3 ADC）分别在SCLC 和在骨肉瘤的III 期研究中达到主要终点，公司拟提交NDA 并于WCLC 公布SCLC 数据；在二线驱动基因阴性非鳞NSCLC 及食管鳞癌进入III 期，并新增三项突破性治疗认定；合作伙伴GSK也将为该产品启动mCRPC 和1L SCLC 的全球III 期临床。HS-20089（B7-H4 ADC）持续推进铂耐药卵巢癌Ⅲ期，GSK 也为该产品启动多个全球III 期临床。HS-20094（GLP-1/GIP）减重III期达到主要终点，国内NDA 已于6 月获受理。HS-20118（口服IL-23）进入银屑病Ⅱ期并授权Avere，公司有权获得1.2 亿美元首付款及21.8 亿美元里程碑。对外合作方面，公司未来计划继续加快license-in 项目推进以及自有管线海外授权。
盈利预测与估值
由于新产品即将上市销售以及投资收入增厚利润，我们上调26年盈利预测9.6%至61.8 亿元，并上调2027 年盈利预测4.2%至62.3 亿元。当前股价对应26.8 倍/25.8 倍2026 年/2027 年P/E。
我们维持跑赢行业评级，考虑到今年以来港股创新药估值承压，我们维持目标价52.00 港币，对应43.9 倍/42.3 倍2026 年/2027年P/E（63.8%上行空间）。
风险
产品商业化不及预期；竞争格局加剧；临床数据不及预期。