理想汽车-W(02015.HK)：3Q新车预热已开启；智能化能力持续升级-格隆汇

机构：中金公司
研究员：邓学/常菁/陈雅婷

　　2Q26 业绩略低于市场预期
　　2Q26 营收257 亿元，同比-15.1%/环比+11.7%；Non-GAAP 净亏损为15.0 亿元。产品结构及成本压力，业绩略低于市场预期。
　　发展趋势
　　2Q 销量及单价环比改善，其他业务收入增长稳健。2Q26 公司共交付98,330 辆，同比-11.5%，环比+3.4%；单车收入为244,752元，同比-5.9%，环比+8.1%。汽车业务营收240.7 亿元，同比-16.7%，环比+11.8%，同比下降主要系L 系列交付量减少，及高价车型销量占比下降，环比提升则受益于销量环比增长、L8 等车型焕新。其他业务收入16.0 亿元，同比+17.6%，环比+10.4%。
　　汽车业务毛利率环比改善，费用延续同比下降趋势。2Q26 整体毛利率为11.0%，同比-9.0ppt，环比+3.2ppt。其中汽车业务毛利率为9.4%，同比-10.0ppt，环比+3.4ppt，汽车毛利率同环比变化主要系产品组合变化影响。研发费用27.8 亿元，同比微降；SG&A 费用22.8 亿元，同比-16.2%/环比+11.2%，其中SG&A同比下降主要系员工薪酬减少，环比增长主要系市场推广活动相关费用增加。截至2Q26 期末，公司现金储备为875 亿元。
　　3Q 销量结构有望优化；OTA 版本快速迭代。公司预计3Q26 交付量为95,000~100,000 辆，同环比相对稳定，但我们预计结构有望优化：新一代Mega 计划于9 月2 日发布，提升了底盘配置、智能硬件和座舱细节，全新纯电旗舰6 座SUV 理想i9 也计划于九月中旬上市。智驾方面，公司于7 月推送了OTA 9.1，马赫VLA 大模型更新，后续公司将在10 月、年底继续推送更新，做到“反应更快、看得更正、推理更强”。海外方面，公司2H26计划进入中东、欧洲市场，我们预计有望逐步起量。
　　盈利预测与估值
　　考虑成本压力及全年产品结构，我们将26E/27E Non-GAAP盈利预测下调至亏损25 亿元/盈利50 亿元，前值为盈利11 亿元/盈利80 亿元。公司当前港美股对应21.8/16.4x 27E P/E，维持跑赢行业评级，下调港美股目标价15%/17%至68 港币/17.3 美元，分别对应31/23x 27E P/E，存在41.4%/42.5%的上行空间。
　　风险
　　新车型销量不及预期；市场竞争加剧