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机构：东吴证券
研究员：吴劲草/王琳婧/杜玥莹
行业因素扰动，交通、度假业务下滑：Core-OTA 板块Q2 收入43.44 亿元，同比+8.4%， 其中住宿预订/ 交通票务/ 其他业务收入分别为14.81/18.38/10.25 亿元，yoy+8.0%/-2.3%/+35.7%。酒店业务增长主要因为消费行为结构型升级，交通业务下滑受燃油附加费上涨推高机票价格影响，其他业务受益于万达酒管和艺龙酒店管理规模扩张。Q2 度假业务收入6.43 亿元，同比-2.9%，主要由于地缘政治和机票价格高企。
经调净利率相对稳健：Q2 毛利率为66.7%，yoy+1.7pct；销售费用率32.6%，yoy-0.3pct；管理费用率7.7%，yoy+1.8pct，同比增加一次性组织重组费用；研发费用率10.6%，yoy-0.2pct。经调净利率为17.1%，yoy+0.5pct。
盈利预测与投资评级：同程旅行积极运营微信流量巩固国内基本盘，酒管业务有望打造第二增长曲线。考虑极端天气频发、暑期需求平淡和燃油成本波动影响，我们下调公司盈利预测，2026-2028 年归母净利润分别为29.0/33.8/37.2 亿元（前值为31.7/35.4/39.6 亿元），对应PE 估值为9/7/7 倍。预计2026-2028 年经调整净利润为37.3/43.7/47.4 亿元，对应PE 为7/6/5 倍，维持“增持”评级。
风险提示：出行消费习惯变化，极端天气影响出行，行业竞争加剧，监管政策变化等。