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机构：申万宏源研究
研究员：仰佳佳
洛索洛芬钠凝胶贴膏集采降价导致公司收入同比下滑。分板块来看，公司收入比重较高的药品制剂板块（占总体收入的77%）上半年实现收入9.89 亿，同比下滑21%，主要是由于药品制剂板块中营收占比较高的产品——洛索洛芬钠凝胶贴膏同比下滑，该产品在2025 年的总体营收中的比重高达45%，26 年上半年下滑的主要原因是该产品在全国第十一批集采中降价74.25%，也导致公司整体的毛利率水平的下降。另外原料药和药用辅料板块在2026 年上半年分别实现了32%和12%的增长，表现良好。
未来公司将通过丰富品类和启动品牌升级两方面来做大做强外用制剂板块。根据公司公告，当前公司累计持有14 个外用制剂药品注册证书，另有十余个品种处于在研序列，品类丰富、剂型多样，可充分满足不同临床与消费场景需求。品牌升级方面，推出超级符号“九典镇痛先生”，旨在建立“镇痛贴剂”品类与公司品牌之间的强关联；在产品层面，公司完成全系包装焕新升级，线上线下统一打出“贴膏药 选九典”的传播口号，将品牌与品类深度绑定。
研发方面，公司坚持“创新驱动”与“资本运营”双轮并进。一方面，公司全面推进向创新药战略转型，采用“多个研发中心+多种药物形式+多种合作模式”的策略快速布局。公司在中部地区和长三角设立双中心创新药研发平台，重点聚焦疼痛和肿瘤等领域进行研发布局。
公司通过自主研发与项目引进并行，适时收购等方式获取优质品种，如抗菌多肽1 类新药JIJ02 凝胶，公司计划于2026 年启动 II 期临床；小分子镇痛创新药 YJ2301 的临床前研究数据展现出了较好的镇痛效果；完成对九典诺纳的增资并收购 67 个药品批文，不断丰富产品管线，形成层次清晰、优势突出的外用产品矩阵。
维持“买入“评级。由于核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏集采大幅降价且该品种在总体营收中的比重较高，我们大幅下调了药品制剂板块的收入，因而大幅下调了2026 年的盈利预测，预计2026 年的归母净利润为2.81 亿（此前预计为8.20 亿），新增2027 年和2028 年业绩预测，预计2027-2028 年的归母净利润分别为3.47 亿和4.17 亿。估值层面，采用PEG 相对估值法，公司2026E 市盈率对应2026-2028E 净利润复合增速的PEG 为0.93，与可比公司相比，有23%的上涨空间，维持“买入”评级。
风险提示：销售不及预期风险、研发失败风险、竞争恶化风险。