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机构：长城证券
研究员：刘鹏/袁紫馨
2026H1 医药商业拉动收入持平，工业板块阶段性承压。2026H1 公司实现营收420.91 亿元（yoy+0.61%），分板块看，现代中药/化药科技/天然饮品/医药商业分别实现主营业务收入 38.91/11.06/61.57/299.36 亿元，分别同比-11.06%/-15.91%/-12.40%/+6.03%。医药商业批发规模稳健上行拉动整体收入基本持平。报告期内，安宫牛黄丸、阿莫西林系列等产品收入实现同比较快增长。
2026H1 利润端承压，产品结构变化拖累毛利率。2026H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.77%/2.88%/0.82%/0.43%，分别较上年同期变化-0.47/+0.01/+0.13/+0.13 个pct。2026H1 毛利率为 17.27%，较上年同期下降1.05 个pct。其中细分板块毛利率多数录得提升，仅天然饮品小幅回落，因此我们认为整体毛利率的下滑主要系产品结构变化。2026H1 经营性现金流净额为 -2.70亿元（yoy+92.05%），主要系下属企业加强现金管理、货款回收同比增加。
集采准入与创新管线稳步推进，中期分红延续。产品准入方面，注射用头孢呋辛钠、克林霉素磷酸酯注射液、盐酸美金刚片、阿莫西林颗粒等24 个产品中选国家组织第1-8 批接续集采，报告期后小柴胡颗粒等19 个品规新进入《国家基药目录（2026年版）》；创新研发方面，截至报告期末公司聚焦五大优势领域布局在研项目160余项，其中在研1 类创新药11 项（2 项I 期、4 项II 期、1 项上市许可申请阶段）；股东回报方面，公司拟每股派发2026 年中期现金红利0.30 元（含税），合计拟派发约4.88 亿元。我们认为集采接续与基药准入有助于稳固存量品种放量基础，创新管线布局与中期分红延续则分别夯实中长期成长与股东回报支撑。
投资建议：公司四大业务板块协同发展，医药商业提供稳健现金流，大健康与大南药有望逐步企稳，研发管线及国际化布局打开长期空间。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润26.48/29.32/31.92 亿元；EPS 分别为1.63/1.8/1.96 元/股；当前股价对应PE 估值分别为7.4/6.7/6.1X，维持“增持”评级。
风险提示：行业政策变化、行业竞争加剧、产品销售不及预期、海外市场拓展风险。