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机构：华安证券
研究员：石月昊
2026 中期迈富时实现收入19.60 亿元（yoy+111.2%），主要受AI 应用业务及精准营销服务收入高速增长驱动； 整体毛利8.86 亿元（yoy+96.5%），毛利率45.2%，相比2025 中期下降3.4 个百分点；GAAP净利润2.03 亿元（yoy+466.1% ）， Non-GAAP 净利润2.13 亿元（yoy+150.9%）；经营活动现金流同比转正达5.00 亿元，自由现金流转正达4.83 亿元。
AI 应用业务：KA 客户量价齐升驱动AI 应用业务高速增长收入：2026 中期AI 应用业务收入11.28 亿元（yoy+123.7%），主要受AI 带动需求提升驱动。截至2026 年中期，AI 应用每用户平均月收入达8124 元（yoy+80.0%），AI 应用付费客户数达27,269（yoy+25.9%）。
KA 客户量价是核心驱动：2026 中期KA 收入同比增长207.2%，占AI应用业务收入比例达69.1%，KA 客户数量同比增长118.2%，ARPU 同比增长40.8%。
毛利：2026 中期AI 应用业务毛利润8.64 亿元，毛利率为76.6%，相比2025 中期80.4%毛利率下降3.8 个百分点，主要原因是部分KA 业务客户考虑AI-Agentforce 中台数据安全，选择采用私有化部署造成的硬件采购成本增加。截至2026 年中期新增智能体一体机业务毛利率为54.9%，若剔除智能体一体机业务，AI 应用业务整体毛利率为84.9%。
精准营销服务：头部客户合作加深驱动广告用户平均收入大幅提升收入：2026 中期精准营销服务收入8.32 亿元（yoy+96.3%），主要原因是与头部客户合作关系更紧密，在线广告解决方案服务的全额法客户收入比例增长，每广告客户平均收入大幅提升至184 万元（2025 中期为78 万元）。
毛利：2026 中期精准营销服务毛利润2225 万元（2025 年中期为4560 万元），毛利润下降的主要原因是媒体采购成本由于行业政策变化上升；毛利率为2.7%（2025 中期为10.8%），主要原因是毛利率更低的在线广告解决方案服务收入占比提升。
AI 应用平台向全栈Token 工厂转变，AI 原生产品覆盖企业核心业务场景
公司从AI 应用平台转向“全栈Token 工厂”，聚焦底层算力和模型能力并通过企业业务场景转化为可量化、可持续产生价值的场景Token。
AI Agent 产品矩阵：AI-Agentforce 智能体中台3.0、AI-KnowForce 企业级知识中台、GenAI OS AI 原生操作系统，覆盖营销、销售、客服、外贸、研发、陪练、经营分析等核心业务场景。AI-Agentforce 智能体中台支持自然语言构建智能体（NLA）、多智能体系统协作（MAS）、多模态理解与交互等核心能力；AI-KnowForce 企业级知识中台涵盖企业数据库、知识库及知识图谱，为智能体提供业务理解能力；GenAI OS 作为AI原生操作系统，运行AI 原生平台及全场景AI 员工。
投资建议
我们预计迈富时2026/2027/2028 收入为50.89/86.71/151.89 亿元，同比增长80.6%/70.4%/75.2%，归母净利润为4.08/6.30/9.73 亿元，同比增长359.2%/54.3%/54.4%，目前盈利预测对应2026/2027/2028 PE 为27.6x/17.9x/11.6x，维持增持评级。
风险提示
行业竞争加剧风险，AI Agent 研发不及预期风险，AI 商业化不及预期风险，新增客户及客户复购率不及预期风险。