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机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/沈毅/余梦珂/魏佳奥
石药集团2026 年上半年实现总收入185.94 亿元，同比增长40.1%；归母净利润60.94 亿元，同比增长139.2%。主要由于成药销售稳健向上及授权费收入大幅提升，剔除授权费后的产品销售收入同比增长10.8%。创新研发、海外布局及BD 持续推进，上半年新开展多项关键临床，年内两项BD 合作潜在交易总额达202.7 亿美元。后续重要催化剂包括：（1）SYS6010（EGFR ADC）WCLC 数据读出；（2）SYS6043（B7-H3 ADC）及SYS6090（PD-1/IL-15）ESMO 数据读出；（3）安尼妥单抗乳腺癌III 期及胃癌OS 更新。
事件
8 月20 日，石药集团发布2026 上半年业绩报告。公司期间实现营业总收入185.94 亿元，同比增长40.1%；归母净利润60.94亿元，同比增长139.2%；毛利141.61 亿元，同比增长62.6%。
业绩符合预期，成药业务稳健增长
石药集团2026 年上半年实现经营收入185.94亿元，同比增长40.1%；归母净利润60.94亿元，同比增长139.2%；毛利141.61 亿元，同比增长62.6%。业绩实现较快增长，主要得益于成药销售稳健向上及授权费收入大幅提升。
分业务板块来看，成药业务实现收入160.61 亿元，同比增长56.7%；其中剔除授权费后的产品销售收入101.66亿元，同比增长10.8%。神经系统、心血管产品分别实现收入47.90 亿元、10.33 亿元，同比增长27.6%、19.0%；抗肿瘤、呼吸系统产品分别实现收入10.06 亿元、5.21 亿元，同比下降4.3%、9.5%。原料产品业务实现收入16.60亿元，同比下降20.0%，其中维生素C 收入10.10 亿元，同比下降15.5%，主要由于行业产能释放导致市场竞争加剧、产品价格下降；抗生素收入6.50 亿元，同比下降26.0%，主要受市场竞争及下游产品纳入集采影响。授权费收入达58.95 亿元，同比增长448.5%，成为业绩增长的重要贡献。
研发管线持续推进，多款核心产品迎来重要进展公司新增18 项关键III 期临床试验，多款核心产品推进关键临床阶段。2026 上半年公司获得30 项IND 批件，其中中国21 项、海外9 项；7 款重点药品获批。肿瘤领域，SYS6010（EGFR ADC）推进二线EGFR 突变NSCLC 单药治疗、一线EGFR 突变NSCLC 联合奥希替尼治疗，并覆盖食管鳞癌及乳腺癌等适应症；SYS6043（B7-H3 ADC）覆盖肺癌、乳腺癌及妇科肿瘤，ORR 分别为46.3%、56.8%及42.4%；SYS6090（PD-1/ IL-15）针对晚期实体瘤及消化系统肿瘤开展I 期研究。自身免疫及呼吸领域，SYHX1901（JAK&TYK 抑制剂）针对中重度斑块状银屑病及重度斑秃；SYS6093/CM326（TSLP）覆盖中重度哮喘、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及慢性阻塞性肺疾病。代谢及罕见病领域，SYH2053（PCSK9 siRNA）推进至III 期，Lp(a)、ANGPTL3 及AGT 项目处于I/II期；SYH2061（C5 siRNA）用于补体相关性肾病；SYS6053 已于3 月获批开展A 型血友病临床试验。此外，公司AI 药物研发平台连接八大研发技术平台，覆盖靶点发现、分子生成、结构预测及ADMET 预测等环节，持续赋能ADC、小核酸及长效制剂平台。
SYS6010 多队列展现抗肿瘤活性，NSCLC 领域开发潜力获得初步验证。SYS6010 是石药集团自主研发的EGFR ADC，其晚期实体瘤I 期研究成果8 月发表于Cancer Cell。在既往接受EGFR-TKI 及含铂化疗的EGFR突变NSCLC 患者中，ORR 为34.7%，mPFS 为7.6 个月、mOS 为19.4 个月；既往仅接受EGFR-TKI 的患者ORR为45.7%、DCR 为95.7%，mPFS 为7.8 个月且数据尚未成熟。在EGFR 野生型NSCLC 患者中亦展现一定抗肿瘤活性，其中鳞癌和非鳞癌患者ORR 分别为20.0%和35.7%。安全性方面，≥3 级TRAE 发生率为57.2%，以血液学毒性为主，ILD 发生率为3.8%，腹泻及皮肤毒性发生率较低。公司目前围绕不同治疗线数及联合方案推进多项III 期研究。
公司潜在多个平台及品种具备出海潜力：1）小核酸药物发现及肝外靶向递送平台已与阿斯利康达成战略研发合作，合作覆盖全球或中国以外区域研发和商业化；2）SYS6090（PD-1/IL-15）早期数据有望于ESMO 披露，后续数据将为国际开发及对外合作提供支撑；3）SYS6010（EGFR ADC）NSCLC I 期数据已发表于Cancer Cell，后续WCLC 及ESMO 数据读出有望进一步验证其海外开发潜力。
BD 合作持续突破，全球化布局加速
BD 合作持续突破，公司研发资产价值加速兑现。2026 年公司与阿斯利康完成两项战略研发合作，潜在合同总值约202.7 亿美元。1 月，双方就长效多肽平台达成合作，覆盖海外研发和商业化，公司获得12 亿美元首付款及最高173 亿美元里程碑付款，协议涵盖8 个项目，包括已进入临床的SYH2082，并向合作方开放AI 驱动的多肽药物发现平台及创新长效制剂平台。7 月，双方进一步就siRNA 药物开发达成合作，公司获得3000 万美元首付款，并有望获得最高17.4 亿美元研发及销售里程碑付款，合作覆盖小核酸药物发现及肝外靶向递送平台。
8 月，双方签署合资合同，拟按51%/49%出资设立合资公司并建设新一代生物制剂生产基地，合作进一步由产品与技术授权延伸至生产及全球供应链。
创新管线积极推动，下半年催化事件丰富
石药集团2026 下半年预计多款药物迎来上市。自身免疫领域，巴托利单抗（引进）用于重症肌无力治疗。
精神神经领域，棕榈酸帕利哌酮注射液（1M）用于精神分裂症治疗，已于7 月获批上市；普瑞巴林缓释片用于糖尿病周围神经痛治疗。代谢领域，TG103 注射液用于减重治疗。
财务分析：授权收入增厚毛利，研发投入持续增长2026 年上半年，公司销售毛利率为76.15%，同比上升10.5 个百分点，主要系高毛利授权收入占比显著提 升。费用结构方面，销售费用率为17.70%，同比下降5.3 个百分点，销售费用同比增长7.9%，主要系股份支付费用增加及积极推广新上市产品；管理费用率有所下降；研发投入持续增加，为长期创新转型奠定基础。
盈利预测、估值和投资建议
我们预计2026-2028 年公司营业收入为326.50 亿元、317.87 亿元、324.25 亿元，归母净利润分别为81.66亿元、79.56 亿元、80.73 亿元，对应PE 为12.97、13.31、13.12 倍，维持“买入”评级。
风险分析
新药研发不确定性风险：新药研发具有研发周期长、投入大、风险高、成功率低等特点，从实验室研究到新药获批上市，要经过临床前研究、临床试验、新药注册上市和售后监督等诸多复杂环节，每一个环节都面临失败风险。
行业政策风险：因行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。
研发不及预期风险：新药在研发过程中，从药物发现、临床前研究、临床试验到商业化上市，既存在因企业技术、流程等不达标可能面临的问题，也存在与监管方沟通不及时，不合规等风险。
销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会面临物流运力不足、生产产能不足等风险。还需要警惕核心技术人员变动以及市场竞争加剧等风险。