万润股份(002643)：PI及OLED成品材料收入快速增长-格隆汇

机构：中金公司
研究员：贾雄伟/裘孝锋

　　1H26 业绩低于我们预期
　　公司公布1H26 业绩：收入19.83 亿元，同比增长6.1%；归母净利润1.77 亿元，对应每股盈利0.19 元，同比下降18.7%；扣非净利润1.7 亿元，同比下降18.7%。2Q26 营业收入9.68 亿元，同/环比下降4%/4.6%；毛利3.5 亿元，同比下降9.9%，环比增长0.2%；归母净利润0.9 亿元，同比下降35.2%，环比增长2%，业绩低于我们预期，主要是订单量增长趋缓导致营收下降，原材料涨价等导致2Q26 毛利率同比下降2.4ppt 至36.2%所致。
　　1H26 功能性材料营收同比增长9.65%至16.1 亿元，毛利率同比下降1.19ppt 至37.49%，其中子公司九目化学营收同比增长9.8%至4.17 亿元，但受原材料涨价影响，净利润同比下降9.2%至8,468 万元。1H26 生命科学与医药业务营收同比下降6.34%至3.52 亿元，毛利率同比下降4.05ppt 至34.51%，其中子公司MP 营收同比下降5.6%至2.98 亿元，MP 净利润同比增长7.7%至3,725 万元。
　　发展趋势
　　成品材料收入保持快速增长，高性能聚合物及半导体材料有望成为增长点。目前子公司三月科技已有多个具备自主知识产权的OLED 成品材料及TFT 用PI 成品材料、OLED 用PSPI 等材料实现客户供应，三月科技1H26 营收同比增长42%至1.36 亿元。
　　公司积极布局高性能聚合物材料，其中PEI、TPI、PI-5218 等热塑性PI 材料均已实现销售，此外公司PEEK 材料中试开发已完成且具备100 吨/年产能。半导体材料方面，公司在半导体制造材料领域已开发了超300 种化合物，半导体材料收入保持增长，同时推进万润工业园二期C05 项目建设（包含半导体光刻胶用相关材料产能751 吨/年），公司将争取在2026 年底完成建设。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司订单增长趋缓及原材料涨价等对毛利率的影响，我们下调2026/27 年盈利预测25%/11%至4.06/5.08 亿元，目前股价对应2026/27 年市盈率31.3/25.0x。盈利预测下调但考虑行业估值中枢上行，我们下调目标价10%至18 元，对应30%的上涨空间和2026/27 年41/32x 市盈率，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　PI 材料、半导体材料增长低于预期，环保材料收入下降。