友邦保险(1299.HK)：OPAT和NBV实现双位数增长-格隆汇

机构：华西证券
研究员：罗惠洲

　　事件概述
　　8 月20 日，友邦保险发布2026 年半年报。2026 年上半年，公司实现税后营运溢利（OPAT）41.63 亿美元，同比增加11%（固定汇率口径，下文同）；归母净利润42.94 亿美元，同比增加69%（实际汇率口径）；内涵价值805.55 亿美元，较上年末增加5%（固定汇率口径，下文同）；新业务价值（NBV）32.12 亿美元，同比增加10%（固定汇率口径，下文同））。2026 年上半年，公司通过股息及股份回购向股东返还36 亿美元，中期股息同比增加10%至每股53.90 港仙。公司OPAT 增长主要归因于新业务增长使得合约服务边际释放（CSM）同比增加8%至33.86 亿美元，推动保险服务业绩同比增加11%至40.39 亿美元。
　　分析判断:
　　NBV 增长稳健，中国内地市场表现亮眼。
　　2026 年上半年，公司整体实现新业务价值同比增加10%至32.12 亿美元，新业务价值利润率同比下降0.9 个百分点（固定汇率口径，下文同）至57.1%，年化新保费（ANP）同比增加12%（固定汇率口径，下文同）至56.55 亿美元。分地区来看，报告期内公司在中国内地/中国香港/泰国/新加坡/马来西亚/其他地区的新业务价值分别为9.37 亿美元（YoY +20%）/11.68 亿美元（YoY +10%）/5.14 亿美元（YoY -6%）/2.94 亿美元（YoY +10%）/2.32 亿美元（YoY +10%）/2.60 亿美元（YoY +7%）。中国内地业务增长卓越，主要受益于年化新保费30%的强劲增长，部分被新业务价值利润率下降4.5 个百分点至54.1%所抵销，利润率下降反映了产品组合转向更具资本效率的分红储蓄产品。中国香港业务增长稳健，本地客户业务录得卓越增长，而中国内地访客业务在2025 年高基数下大致持平，且上半年按季持续增长，新业务价值利润率提升6.2 个百分点至72.0%。泰国业务上半年NBV下降主要因去年第一季度利润率较高的产品销售强劲导致基数较高，友邦泰国在第二季度同比增长13%，抵消了第一季度的部分跌幅。新加坡业务和马来西亚新业务价值增长均主要得益于代理渠道和伙伴分销渠道的共同推动。
　　渠道表现分化，伙伴分销增长强劲。
　　分渠道来看，公司代理渠道和伙伴分销渠道表现有所分化：1）代理渠道新业务价值同比增长6%至24.33 亿美元，占集团心业务价值总额的72%。若剔除去年基数极高的泰国业务，代理渠道NBV 增长11%。代理渠道年化新保费增长12%，主要受益于活跃代理人数及代理生产力均增加6%。新业务价值利润率同比下降4 个百分点至68.3%，反映了中国内地市场分红储蓄产品占比上升。2）伙伴分销渠道新业务价值同比增长18%至9.65 亿美元，占集团新业务价值总额的28%，年化新保费同比增长11%至20.92 亿美元，新业务价值利润率提升2.6 个百分点至46.1%。其中，银行保险渠道NBV 增长15%，独立财务顾问及经纪渠道NBV 增长21%，均实现强劲增长。
　　投资建议
　　随着公司在中国内地的区域扩张战略稳步推进，中国香港市场的内地访客需求维持强劲，东南亚市场展现出增长韧性，我们看好公司的后续表现。我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028 年保险收益分别为242.03/260.7/281.05 亿美元；归母净利润分别为77.01/83.54/89.21 亿美元；对应EPS（按照已发行在外的普通股股数计算）分别为0.75/0.83/0.9 美元；对应EVPS（按照已发行在外的普通股股数计算）分别为8.40/9.19/10.05 美元。按照8 月24 日收盘价74.6 港元（按照汇率1 港元=0.1276 美元）计算的2026-2028 年PEV 分别为1.15/1.06/0.97 倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　宏观经济增长不及预期；监管政策发生变化；资本市场大幅波动；新单销售不及预期；汇率风险。