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机构：光大证券
研究员：尹会伟/孔厚融/严慧
点评：
二季度业绩承压，但环比一季度有明显改善。1）季度分析：二季度，公司实现营收5.7 亿元，同比减少21.3%，环比增长77.9%。归母净利润1.0 亿元，同比减少32.4%，但较一季度的0.01 亿元大幅改善。公司二季度营收及归母净利润均为历史同期最低水平，主要系受行业周期影响，今年尚处于“十五五”规划的起步阶段，订单节奏有所延缓所致。但伴随下游需求逐步恢复、新一代产品交付加快，二季度经营态势已实现环比改善。2）盈利能力：上半年，公司毛利率同比下滑3.4pcts 至35.7%；净利率同比下滑7.7pcts 至11.1%。
订单延缓影响T/R 组件主业表现，氮化镓功放芯片手机终端量产交付。上半年，公司分产品：1）T/R 组件和射频模块：营收7.3 亿元，YOY -23.0%，占总营收82%，毛利率同比下滑2.91pcts 至36.7%。2）射频芯片：营收1.2 亿元，YOY+33.4%，占总营收14%，毛利率同比下滑4pcts 至27.0%。3）其他芯片：营收0.3 亿元，YOY +15.9%，占总营收3%，毛利率同比下滑5.86pcts 至54.0%。
公司在关键技术攻关与新产品研发方面取得阶段性成果，终端类射频芯片产品供应链韧性及质量控制能力得到客户认可，已经开始向多家业内知名终端厂商批量供货，硅基氮化镓功放芯片在手机终端量产交付超500 万只。
持续加大研发投入力度，备产备货增加。上半年，公司期间费用率同比增加8.6pcts 至26.9%：1）销售费用率同比增加0.1pcts 至0.6%；2）管理费用率同比增加0.5pcts 至6.9%；3）财务费用率为-0.4%，上年同期为-0.7%；4）研发费用率同比增加7.6pcts 至19.7%。上半年，公司经营活动净现金流为1.5 亿元，上年同期为0.7 亿元。截至二季度末，公司：1）应收账款及票据30.3 亿元，较年初减少8.3%；2）存货6.4 亿元，较年初增加54.8%。
盈利预测、估值与评级：公司是目前国内能够批量提供有源相控阵T/R 组件及系列化射频集成电路产品的领先企业，终端用射频芯片产品已经开始向多家业内知名终端厂商批量供货，硅基氮化镓功放芯片在业内首次实现了在终端射频领域的量产交付。考虑到需求尚有不确定性，我们分别下调2026~2028 年归母净利润23.2%/26.3%/17.6%至4.5 亿元/6.4 亿元/9.7 亿元。调整至“增持”评级。
下游需求不及预期、项目建设不及预期等。