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机构：中金公司
研究员：任嘉禹/陈彦
1H26 业绩低于我们预期
公司公布1H26 业绩：实现营业收入30.54 亿港元，同比-8.5%；归母净利润1.33 亿港元，同比-65.5%。业绩低于我们预期，主要由于需求疲软导致收入下降的同时，毛利率亦显著承压。
1） 市场需求疲弱导致主业承压：分业务看，受制于新增工程项目减少，1H26 公司幕墙及承包、运营管理业务分别实现收入25.79、4.75 亿港元，同比分别-9.5%、-2.9%。分部经营溢利同比分别-67.4%、-6.6%至1.42、0.74 亿港元。
2） 竞争加剧叠加原料成本上升，盈利能力下滑：1H26 公司毛利率为8.2%，同比-9.4ppt，其中幕墙及承包、运营管理业务分别为6.3%、18.9%，同比分别-10.8ppt、-1.7ppt，受部分项目结算收益未达预期、原材料价格上涨及人民币升值等多重因素影响，幕墙主业毛利率显著承压。
3） 财务状况稳健：1H26 末公司持有现金及银行结余11.91 亿港元，资产负债率为75.8%，较年初-1.7ppt，净借贷比率维持在24.9%低位。此外，公司拥有81.86 亿港元的未动用银行授信额度，有望支持未来业务运营及扩张需求。
发展趋势
公司在港澳幕墙市场继续保持领先地位，在内地市场坚持差异化竞争，成功中标澳门轻轨东线南段、西安万象城苹果店等多个地标性高端项目。中长期看，我们认为香港北部都会区等大型规划推进，有望为公司“十五五”期间发展提供有力支撑。
盈利预测与估值
考虑到市场需求较为疲软，我们下调2026E 归母净利润53.3%至2.52 亿港元，并引入2027E 归母净利润2.77 亿港元，当前股价对应2026E/27E 6.4/5.8x P/E。公司在港澳幕墙市场优势地位凸显，我们维持跑赢行业评级。考虑到港股市场流动性偏好变化，公司估值中枢有望回升，仅下调目标价38%至1 港元，对应2026E/27E 9.0/8.2x P/E，隐含41%股价上行空间。
风险
港澳需求不及预期，订单落地不及预期，海外拓展低于预期。