华住集团-S(1179.HK)：股东回报和收入指引上调-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：樊俊豪/曾珺

　　华住集团发布2Q26 业绩：总收入71.21 亿元/yoy+10.8%，归母净利润15.77亿元/yoy+2.1%；剔除股权激励、汇兑及公允价值变动等影响后的经调整归母净利润17.12 亿元/yoy+26.9%，经调整净利率24.0%/yoy+3.0pct。经调整EBITDA 为27.25 亿元/yoy+20.0% ，经调整EBITDA 利润率38.3%/yoy+2.9pct。期内管理加盟收入延续增势，收入结构轻资产化推动经营杠杆释放；境内HWC 整体RevPAR 保持正增长。公司上调全年收入指引并推出新一期股东回报计划。我们看好门店网络扩张叠加轻资产化运营下公司盈利能力持续上行。维持“买入”评级。
　　管理加盟收入延续高增，GOP Margin 同比略有下行2Q26 管理加盟及特许经营业务（M&F）收入35.86 亿元/yoy+25.2%，经营毛利22.47 亿元/yoy+18.5%；租赁及自有酒店（L&O）收入32.33 亿元/yoy-4.9%，主要受公司持续退出部分租赁酒店影响。分地区看，Q2 境内收入58.76 亿元/yoy+14.9%，其中M&F 收入35.47 亿元/yoy+25.4%、L&O收入20.48 亿元/yoy-3.6%；境外收入12.53 亿元/yoy-5.8%，部分海外地区Q2 表现有拖累。利润率方面，Q2 M&F GOP 22.47 亿元/yoy+18.5%，M&FGOP Margin 62.7%/yoy-3.5pct，与此同时我们计算Q2 M&F takerate 约13.2%/同比+1pct，我们推测或为部分低毛利供应链收入占比上行所致。
　　Q2 境内RevPAR 同比延续上行，价优于量
　　2Q26 HWC 整体RevPAR/ADR/OCC 分别为238 元/298 元/79.8%，同比分别+1.1%/+2.6%/-1.2pct，产品持续升级及收益管理优化支撑ADR 上行；Q2 RevPAR 增幅环比略有收窄，公司维持全年RevPAR 同比微增目标不变（业绩会）。HWC Q2 同店RevPAR/ADR/OCC 分别为233 元/292 元/79.9%，同比分别-3.0%/-0.1%/-2.4pct，整体店与同店间RevPAR 增幅差异环比有所收窄。2Q26 HWI 按固定美元口径计算的RevPAR/ADR/OCC分别为98 美元/139 美元/70.5%，同比分别-3.8%/+0.9%/-3.5pct，主要受到中东冲突及东南亚低房价新店爬坡影响。
　　酒店网络扩张稳步推进；上调全年收入指引、加码股东回报截至2Q26 末公司全球在营酒店13,539 家/yoy+12%（HWC 13,417 家/HWI122 家）；二季度HWC 新开业498 家（直营1 家/加盟497 家），关闭176家（直营19 家/加盟157 家），单季净增322 家。截至Q2 末全球管道内待开业酒店3,089 家，其中境内3,054 家/较1Q26 末增加189 家。公司维持全年新开2,200-2,300 家酒店指引不变，上调FY26 集团收入增速至4%-8%（原2%-6%），上调M&F 收入指引至16%-20%（原12%-16%）；其中境内HWC 收入指引上调至7%-11%（原5%-9%）。公司宣布原三年20 亿美元股东回报计划提前完成，并推出自2026 年8 月17 日起生效的新三年股东回报计划，拟通过分红+回购等累计向股东返还至多25 亿美元。
　　盈利预测与估值
　　考虑M&F 业务正加速贡献利润增量，但供应链业务占比上行或对利润率提升幅度有影响，我们调整公司26-28 年归母净利润至55.38 亿元/60.89 亿元/68.15 亿元（较前值+1.9%/-0.2%/+0.9%），EPS 为1.79 元/1.97 元/2.20元，经调整净利润为62.70 亿元/65.89 亿元/70.15 亿元。参考可比公司彭博26E 一致预期PE 均值25x，考虑行业景气度波动、供需差正收敛，转溢价为平价，给予公司26 年25 倍 PE，下调目标价至51.63 港币（前值55.64港币，对应26E 28x PE）。维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动。