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机构：中信建投证券
研究员：赵然/吴马涵旭
2026 年7 月28 日，百融云发布中期盈警公告，因传统业务毛利收缩，公司持续加码AI 研发，造成亏损。但公司披露其AICC 业务拓展至物流行业并取得实质进展，验证跨行业复制能力，AI 转型成效显现。此外，公司披露表示账面现金充足、无有息负债，且发布盈警后连续两日密集回购股份，充分体现管理层认可当前估值预期差，长期看好AICC 与硅基员工产品规模化发展前景。
事件
2026 年7 月28 日，百融云发布中期预亏公告，主因传统信贷业务毛利收缩，公司持续加码AI 研发。不过其AICC 业务拓展至物流行业并取得实质进展，验证跨行业复制能力，叠加三类自研垂类大模型与多元商业化收费模式，AI 转型成效显现。公司账面现金充足、无有息负债，且发布盈警后连续两日密集回购股份，有限窗口期内加大回购力度，充分体现管理层认可当前估值预期差，长期看好AICC 与硅基员工业务发展前景。
简评
1、物流标杆落地初步验证跨行业可复制性，按结果付费模式打开想象空间
根据盈利警告公告，公司通过AIVoiceGPT 辅助“券商、银行、运营商、物流等新场景客户进行智能营销及智能客服”的AICC收入同比增长较大。物流等新场景标杆项目目前处于“实质性落地”阶段，跨场景客户的拓展是公司AIRollup 战略的关键突破。此前市场对公司的核心疑虑在于AICC 能力是否局限于金融场景，物流项目的落地及头部客户实测效果（据公司官方公众号披露，某头部物流企业实测数据显示，AI 客服将转人工率从60%-70%降至18%）初步回应了这一关切，后续可持续关注在航司、运营商等行业持续复制的跟踪验证。
从落地形态看，公司构建了三种商业化模式：1）硅基员工：
AI 岗位外包，按碳基员工的岗位收费但工资远低于碳基员工；2）APO：AI 业务外包，由硅基员工承担整个业务流程并按结果付费；3）调用API 构建专属Agent 按Token 量收费。我们认为，按结果付费模式使供应商利益与客户业务结果直接绑定，有助于提升客户粘性和LTV/CAC 比值。在WAIC 展会上，公司展示了四款“硅基员工”产品：百服-智能客服、百语-基于端到端语音大模型的AICC（智能客服联络中心）全双工语音交互平台、百智WiseNote-赋能企业销售及管理模块、AI 工作手机。
根据公司官网材料，百融在AICC 领域已形成三类自研领域大模型：1）BR-Voice 语音多模态大模型端到端响应约500ms ，副语言理解能力突出，其评测基准Bench-CoDeTT 已被Interspeech2026 主会收录； 2）BR-LLM-Proactive 主动引导式对话大模型在500 通AI 语音对话测评中总得分625，且成本优势显著；3）BR-Vis ion-Doc 文档理解大模型扫描件解析准确率99.86%，累计训练超1.2 亿页业务文档。整体而言，公司形成了从算力到应用的全链路交付能力，场景Agent 已覆盖营销、客服、风控、招聘、合同审阅等方向。
2、盈警后立即回购，彰显管理层信心
盈警公告中几处表述值得关注。其一，公司主动披露“并无任何有息负债、现金储备稳健”，在亏损阶段强调资产负债表质量；其二，披露正在“有序释放成熟业务资源（通信线路、算力等）”，表明资源再配置在主动推进中；其三，在盈警中提前披露报告期后物流标杆客户的实质性落地，使市场在获知亏损的同时看到转型进展。
回购方面，近期两日公告累计257.1 万股的回购，动用资金约1,310 万港元：一是盈警次日即启动，且在次日加量23%；二是港交所规则下中报前30 天为回购禁售期，盈警公告提及预计8 月底刊发中期业绩，推测本轮回购窗口偏短，公司在有限窗口内选择密集出手，释放了管理层对当前估值预期差与战略方向的信心。
风险分析
1）公司传统成熟信贷业务持续受到行业监管约束，但政策收紧周期、后续调整力度存在较大不确定性，或将长期压制原有业务收入与毛利水平。2）物流、运营商等跨行业新场景拓展流程繁琐，客户内部验证、采购审批周期较长，且部分企业对AI 服务付费意愿偏弱，存在商业化落地不及预期的风险。3）当前AICC 赛道参与者持续增多，云厂商、AI 服务商纷纷入局，行业同质化竞争加剧，或压缩公司产品定价空间与客户拓展优势。
4）现阶段传统业务盈利承压，公司利润修复高度依赖AI 新业务增量，若新场景订单、收入增速不及预期，全年实现扭亏将面临一定压力。