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机构：华创证券
研究员：刘岗/李梦娇
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公司煤铝协同发力，二季度高盈利能力稳步兑现，业绩符合预期。2026 年上半年，国内电解铝、河南氧化铝平均价格同比+18.8%、-21.3%，永城无烟精煤、瘦煤、平顶山动力煤平均价格同比+16%、+7%、+10%。上半年铝价与原料成本剪刀差持续扩张带动电解铝利润持续增长，煤炭价格企稳回暖带动煤炭板块业绩修复明显，公司上半年毛利润同比大幅抬升，其中2026Q2 实现归母净利润24.92 亿元，同比增长108.30%，环比增长8.82%；扣非归母净利润25.14 亿元，同比增长94.07%，环比增长10.64%。
公司期间费用结构持续优化，融资成本下行对冲管理费用小幅抬升。2026 年上半年，公司实现销售+管理+研发+财务费用总额9.06 亿元，同比-7%，期间费用率3.7%，同比下降1.1 个百分点。拆分来看，销售费用0.59 亿元，同比-42.40%，主要得益于公铁水多式联运持续推进，煤炭物流成本降低，同时铝锭销售占比下行，运输装卸费用减少；财务费用0.84 亿元，同比-45.68%，核心系贷款存量与融资利率同步下行，利息费用显著回落；管理费用3.93 亿元，同比+15.30%，随着经营规模扩大有所上行；研发费用3.71 亿元，同比小幅下滑1.94%，保持稳定投入力度。
电解铝仍为利润核心来源，铝箔、铝坯料深加工板块盈利向好。电解铝方面，公司新疆神火自备火电铝依托坑口煤电一体化持续维持低成本优势，云南神火水电铝受益绿电红利，公司电解铝板块营收170.51 亿元，同比+20.28%；加工方面，公司铝箔、铝坯料深加工板块需求向好，高附加值产品放量增厚盈利，目前公司4.5 微米高端超薄双零铝箔和8-10 微米超薄电池铝箔已实现稳定量产，上半年生产铝箔6.38 万吨，销售5.85 万吨，分别完成年度计划的52.71%、48.34%，铝箔收入18.52 亿元，同比+41.35%，铝箔坯料收入18.06 亿元，同比+99.25%。具体子公司看，上半年新疆煤电净利润26.43 亿元，同比+113.94%，云南神火净利润30.87 亿元，同比+214.06%，神火新材净利润1.07 亿元，同比+354.16%。
煤炭板块盈利明显修复。公司2026 年上半年煤炭产量位列河南省第三位，是我国无烟煤主要生产企业之一；公司本部位于我国六大无烟煤生产基地之一的永城矿区，精煤产出率75%左右，处于行业领先地位，且区位优势明显；2026年上半年公司生产煤炭366.38 万吨，销售364.48 万吨，分别完成年度计划52.72%、52.44%；受益上半年煤价企稳回升，煤炭板块盈利较去年明显修复，公司煤炭业务营收31.30 亿元，同比+8.60%。具体子公司看，上半年新龙公司净利润1.35 亿元，同比+62.52%，兴隆公司净利润1.07 亿元，同比+236.37%。
投资建议：考虑煤铝价格波动，我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润分别为89.2 亿元、91.16 亿元、93.07 亿元（26-28 年前值为80.55 亿元、85.48 亿元、90.34 亿元），同比增长122.8%、2.2%、2.1%。我们采用分部估值法，根据同行业可比公司估值情况和公司历史估值变化，对煤炭和电解铝2026 年分别给予13 倍和7 倍PE，对应目标价30.5 元，维持“推荐”评级。
风险提示：（1）海外衰退超预期；（2）国内经济复苏低于预期；（3）公司煤矿经营面临行政监管。