华谊集团(600623)系列之二：资产置换迈出市值重估重要一步-格隆汇

机构：东方证券
研究员：倪吉

　　资产置换有望大幅提升盈利：本次置换预计以净资产为对价进行交易，但置出和置入的资产在回报率上有较大差距。计划置入的广西能化是具有突出竞争力的煤化工项目，与煤化工同行比较可以看出，其与华鲁恒升荆州基地在资产规模、资产负债率、周转率都相近的情况下，净利率与ROE 仅略低一些。而计划置出的上海能化近几年回报率都并不理想，基本在盈亏边缘波动。从ROE 角度看，明显不如广西能化。交易完成后，上市公司有望在几乎不付出额外代价的情况下，初步解决与集团的同业竞争问题，同时使上市公司的净利润和资产回报率显著提升。
　　主业集中有望驱动估值提升：华谊集团长期估值偏低的主要问题是业务过于多元。
　　上市公司资产结构主要由2016 年双钱轮胎重组形成，不止有碳一、碳三和氟化工等化工资产，还包括投资公司、财务公司、上海制皂等大量非化工资产。而本次资产置换为上市公司未来主业突出形成良好范本，如果后续上市公司能够依照这一思路，继续进行资产重组，我们预计原先主业不突出的问题将得到明显扭转。我们统计了上市公司目前主要业务相关子公司的股权和资产情况，我们认为上市公司有充足的空间和能力来进行深度资产结构调整。我们以华谊集团、江苏索普和鲁西化工三家企业进行对比，预计如果全部重组完成，在不考虑化工行业景气度波动的情况下，华谊的PB 有非常大的重估提升空间。
　　我们预测公司2026-2028 年每股收益EPS 为0.64、0.60 和0.63 元。按照可比公司2026 年16 倍PE，对应目标价为10.24 元，维持买入评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险；资产重组进展风险；新项目投产低于预期；能源品价格波动；假设条件变化影响测算结果。