同程旅行(00780.HK)：拟全面要约收购嘀嗒出行-格隆汇

机构：中金公司
研究员：王秋婷/白洋/吴维佳

　　公司近况
　　2026 年6 月29 日，同程旅行和嘀嗒出行发布联合公告，同程旅行拟通过旗下全资子公司eLong, Inc.向嘀嗒出行发起自愿有条件全面现金要约收购。
　　评论
　　嘀嗒是中国顺风车平台，拥有2100 万名认证车主，4.15 亿名注册用户。2025 年嘀嗒实现GMV47 亿元、订单量8090 万，收入5.02 亿元，经调整净利润1.38 亿元，净利率27.5%。同程作为中国头部OTA平台，在用户旅行场景中有大量跨城、场站接驳需求。同程希望通过此次并购，来补齐中短途地面出行的短板，完善OTA全链条的出行生态。嘀嗒的车主端画像和同程平台的匹配度高，同程可将旅游、出行流量导入嘀嗒平台，激活存量车主运力；未来重点挖掘交叉销售，提升双方订单、用户留存与变现。
　　从交易条款看，要约收购价格为1.3875 港元/股，按目前已发行股份10.3 亿股，股份要约价值为14.24 亿港元。根据目前嘀嗒创始人团队、蔚来系等主要股东（合计持股53.7%）签署的不可撤销出售承诺，对应价值是7.6 亿港元，实际交易金额按照届时股东出售情况。同程计划在要约收购结束后，维持嘀嗒在联交所的上市地位。此外嘀嗒董事会计划向股权登记在册的股东派发每股1.1745 港元的特别现金股息，该股息不抵扣本次收购要约价格。
　　我们认为本次收购在OTA大交通与短途出行上具备协同空间。但考虑到嘀嗒去年下半年收入同比下滑44%，经调整净利润同比下滑97%，行业面临激烈同业竞争，嘀嗒业绩或将承压。本次收购价值能否兑现，关键看后续整合情况，同程需完成流量打通、运营体系优化，改善嘀嗒经营颓势，协同红利存在不确定性。
　　盈利预测与估值
　　我们维持26/27 年收入预期，考虑到公司为应对宏观环境波动，后续业务调整，下调26/27 年经调整净利润4%/4%至37 和41亿元。维持跑赢行业评级，由于行业估值中枢下移，和公司在大环境低迷下，仍在主业外激进从事各种资本配置行为，下调26eP/E估值倍数至8x，下调目标价32%至15 港元，上行空间为17%，公司目前交易于7x/6x 26e/27e Non-IFRS P/E。
　　风险
　　宏观不确定性，费用管控不及预期，投资并购风险，监管风险。