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机构：长江证券
研究员：韩轶超/吴一凡/戴永飞
现阶段全球航运处于上行周期，需求端多重因素推动资产中枢上行，供给端则有所分化。需求端主要受全球贸易发展、制造业产业链重构、中东地缘冲击等因素驱动，散运、集运、油运资产收益中枢均震荡向上；供给端在绿色能源转型共识下，旧船淘汰速度加快，新船供给逐渐放量，其中散运新船供给仍有较大缺口，集运、油运新船供给持续放量。具体来看，散运供需边际改善，资产中枢稳步上移；集运面临供需博弈，多重因素重塑结构韧性；油运合规运力紧缺与地缘冲击共振，运价破历史高点；LNG/LPG 短期受限于咽喉受阻，长期依然乐观。
中国船舶租赁：高股息价值突出，资产端盈利能力持续增强
得益于稳健的ROE 表现和分红比例，公司高股息价值突出。2016-2025 年，公司ROE 维持在10%-16%区间，持续稳健提升，归母净利润年复合增速高达17.5%，从分红比例来看，2022-2024 年稳定在30%-40%区间，2025 年提升至53.8%，稳健ROE 表现+高分红比例，公司具有较高的股息配置价值。稳健ROE 源于持续增强的资产端盈利能力。拆分ROE 来看，2016-2025 年，公司ROA 由1.5%提升至4.6%，杠杆率由4.3 下降至1.8，业务盈利能力持续提升。
经营租赁：租金回报率周期性较强，2023 年后进入上行周期。收入端来看，公司租金回报率大致在13%-16%区间波动，2023 年后进入新一轮上行周期；成本端包括折旧、船队运营成本和财务成本，其中折旧、运营成本/船舶账面价值分别大致为3%-4%、2%-3%，负债成本率跟随全球利率周期进行变化。扣除成本后的租金盈利大致在3%-8%区间，也呈现较强周期性。
融资租赁和贷款：资负久期差异驱动净利差走阔。2025 年末公司应收贷款及租赁款余额合计为185.4 亿港元，从资产收益率来看，2020-2025 年间大致在5%-9%之间波动，期限以5 年期以上为主，净利差由2.2%提升至4.8%，盈利能力持续增强。公司净利差受到全球利率周期影响，资产久期长、负债久期短，在美联储降息周期中公司净利差有望持续走阔。
核心优势：“懂船”基因以穿越周期，跨币种融资建立成本优势，前瞻性绿色转型
1）深植“懂船”基因，逆周期战略穿越周期。与美股上市船舶租赁公司相比，公司凸显优异的穿越周期能力。“懂船”基因源于长期深耕的控股股东及高管团队，公司背靠中国船舶集团，拥有丰富的产业资源及高度的产业认知；高管团队船舶行业管理经验丰富，多名高管出身于中船集团，具备穿越周期的决策能力。2）跨币种融资建立成本优势。公司长期拥有较高的信用评级，2025 年标普全球评级、惠誉评级均为A-，海外融资享有较低的利率。同时近年间随着境内利率下行，公司灵活用人民币进行低息融资置换，通过跨币种融资建立负债成本优势。3）船队结构年轻+绿色转型先行。公司船队运营船舶平均船龄仅4.5 年，年轻化优势显著。世界海事组织（IMO）推动行业加速脱碳进程，公司前瞻性布局清洁能源，形成较强先发优势。
综合来看，在全球航运上行周期与船队绿色更替的结构性红利下，中国船舶租赁资产端盈利能力持续增强，稳健ROE+高分红比例形成较强股息配置价值。公司深植“懂船”基因以穿越周期，通过跨币种融资建立成本优势，前瞻性布局绿色转型形成先发优势。预计公司2026-2027年实现归母净利润分别为20.3、21.2 亿港元，对应的PB 估值分别为0.86、0.79 倍，股息率预计为7.7%、8.0%。
风险提示
1、船舶交付不及预期；2、地缘冲突加剧；3、利率不确定性；4、盈利预测不及预期的风险。