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机构：长江证券
研究员：魏凯/侯彦飞/詹林星
聚酯瓶片：周期困境反转，中国瓶片一枝独秀
供给端：高速扩能结束+协同减产+落后产能出清等多重利好共振，行业供给格局持续优化。（1）行业在2023-2024 年经历集中扩产，加工费承压，但从2025 年起新增供给明显放缓，预计2025-2028 年产能年均复合增速放缓到4%-5%左右。（2）头部集中扩产下2025 年CR4 提升至接近80%，高集中度下行业自律性显著增强，支撑加工费底部回升。（3）2026 年来老旧产能改造推进，约9%的瓶片产能已投产超20 年，后续存在加速出清可能。（4）地缘冲突下东进西退加速，中国瓶片一体化与成本优势突出。需求端：2021-2025 年瓶片国内表观消费量年均复合增速约10%，软饮料和片材包装为聚酯瓶片主要高频消费场景，经济平稳运行背景下，国内需求预计6%-8%中高速稳健增长。此外，地缘冲突加速东进西退全球供给格局，国内瓶片海外需求迎新机遇。
天然气+乙二醇：兼具战略与一体化降本优势
公司四川达州60 万吨/年天然气制乙二醇项目投产，兼具战略与一体化降本意义。乙二醇是聚酯瓶片核心原料之一，而我国目前仍存在一定进口依赖，2025 年进口依赖度约28%，其中超过65%来自中东。地缘冲突下国际巨头相继降负，市场供需格局趋紧。公司天然气制乙二醇项目临近普光气田，能够保证充足稳定的原材料供应，及拥有较为明显的成本优势。正凯集团竞得万源北区块探矿权，进一步加强业务协同。普光气田与万源北区块同属川东北高含硫气田富集区，兼具天然气与硫磺保供战略价值与经济效益。万源北区块目前处于勘探期，预计资源量约2279 亿方。未来若气源资源进一步协同开发，公司“天然气-乙二醇-瓶片”一体化链条有望进一步完善。
新材料：创新驱动高质量发展，开启第二成长曲线公司始终坚持以研发创新驱动高质量发展。近年来研发投入持续加大，研发费用率稳居行业领先水平。公司聚焦聚酯主业，前瞻性布局生物酶rPET、PEF、PETG 等新型聚酯新材料。持续高增长的研发投入下，公司新材料板块——全资子公司凯普奇业绩实现快速成长。
投资建议：首次覆盖，给予买入评级
作为国内PET 瓶片龙头生产商，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为16.0 亿元、17.8 亿元和18.6 亿元，对应2026 年6 月15 日收盘价的PE 分别为9.0X、8.0X 和7.7X，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
1、行业竞争加剧风险；2、油价及原材料价格波动风险；3、出口及贸易环境变化风险；4、新项目投产及爬坡不及预期风险；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。