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机构：中金公司
研究员：王文丹/祝美学/季雯婕
公司近日参与我们中期策略会，并与投资者进行交流。
评论
我们预计1H26 公司业绩恢复节奏或好于市场预期，产品结构和费用率共同推动净利率提升。受益于2H25 库存去化和春节动销表现，结合前5 个月销售情况看，我们预计1H26 收入同比下滑收窄至中个位数左右，好于年初双位数以上下滑的市场预期；其中核心品牌珍酒仍跟随板块整体处于调整状态，但上半年同比降幅或环比收窄，而李渡品牌因导入流通渠道，其表现优于其他品牌。分产品看，按公司披露的经销商加盟进度，我们测算大珍1H26 贡献业绩净增量或超3 亿元；李渡则进一步释放400 元价位1975 和200 元价位畅饮版势能，在山东和河北等省外市场突破。我们认为随着李渡在收入中占比的提升和大珍等高价位产品带动毛利率提升，加之公司调整费用投入模式，我们预计有望推动1H26 净利润率修复至20%+，全年利润表现或超市场预期。
大珍延续扩张势能，公司全年有望实现筑底回升。公司4 月披露截止大珍上市一周年，经销商签约4300 多家，累计回款超10 亿元1。我们认为公司通过对大珍控量和建立严格的管理机制保持大珍价格稳定，目前大珍表现优于行业整体态势；除大珍外，我们预计今年珍15 在公司进行“月月红”模式调整后有望恢复增长，全年公司业绩或有望筑底回升。
盈利预测与估值
因产品结构和费效比提升超预期，我们上调26/27 年盈利预测32.2/30.8%至7.93/9.92 亿元，维持目标价11.2 港元，对应26/27 年42.1x/33.7x经调整P/E，现价对应26/27 年27.2x/21.8x经调整P/E，有53.0%上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
战略新品动销不及预期，商务消费场景恢复不及预期。