百奥赛图-B(02315.HK)深度：模式动物+千鼠万抗双轮驱动 AI+赋能全球新药研发-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：张静含/余玉君

　　创新技术平台厚积成势，A+H 上市后步入加速兑现阶段。百奥赛图历经十多年发展，汇集了基因编辑模式动物制备、模式动物繁殖和供应、临床前药理药效评价以及抗体药物发现四个平台为一体的国际性生物技术企业。2022-2025 年营收复合增速 37.2%，2024 年首盈利、2025 年归母净利润 1.73 亿元，进入利润释放期。公司形成以模式动物+千鼠万抗双轮发展的核心业务轴，深度布局国内外市场，凭借技术闭环+数据壁垒+全球化布局+AI 赋能，有望成长为全球领先的抗体药物源头创新平台
　　行业需求持续扩容，临床前CRO 与模型鼠景气度上行。中国临床前 CRO 市场持续扩容，2023 年规模 405.8 亿元，预计 2030 年达 899.3 亿元；模型鼠赛道高景气，行业竞争转向模型数量、繁育能力等综合比拼。截至2025 年底，内部开发了约5,000 种基因编辑动物及细胞模型，其中包括靶点人源化小鼠2,000 余种，在北京、海门建 5.5万㎡动物中心，形成 “模型开发 - 繁育 - 药效验证” 一体化壁垒。公司模式动物与临床前CRO 业务多年来持续保持强劲的增长态势，且已与全球领先的创新药企建立起深度紧密的合作关系，高壁垒叠加行业红利，份额有望持续提升。
　　AI+RenMice 平台抗体业务加速兑现，平台价值与研发转化逐步显现。依托 RenMice全人抗体平台及 “千鼠万抗” 计划，截至2025 年12 月31 日，公司“千鼠万抗”计划已完成约1,200 个靶点的评估调研并基本上已对所有靶点进行抗体开发，形成了超百万个抗体结合表位丰富的抗体分子序列“货架”。2022-2025 年抗体业务复合增速37.8%，毛利率稳定 85% 以上。2026 年5 月，公司新一代 AI 平台 RenSuper 上线，实现抗体筛选智能化、自动化，效率显著提升。AI 赋能 + 授权转化 + 高毛利变现，平台价值持续兑现，成长潜力突出。
　　首次覆盖给予“买入”评级。我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为4.23 亿、6.61亿、9.56 亿，同比增长分别为144.07%、56.3%、44.68%。根据公司所属板块及主营业务，我们选取昭衍新药、成都先导、药康生物等企业作为可比公司。目前公司股价对应38倍2026 年PE，我们给予公司2026 年平均估值47 倍PE，对应市值为228 亿港元，目前市值183 亿港元，对应24.5%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示。技术升级迭代风险；境外经营及汇率波动的风险；动物模型不能满足客户需求的风险；抗体开发不及预期的风险。