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机构：平安证券(香港)
研究员：余浩樑
翘楚聚力疾驰，铸就智能计算芯片领航者。壁仞科技自2019 年成立以来，背靠业内顶尖创始及研发团队，以七年高速成长锚定通用智能计算引领者地位。公司自主研发的通用图形处理器（GPGPU）架构及芯片软硬件系统，构建完整技术闭环，覆盖全场景算力需求，其首款芯片从设计到商业化仅用三年，印证世界一流研发效率，产品竞争力突出，成为国内行业领先客户的首选。
AI 驱动智能芯片释放增长机遇，国产替代浪潮催生中国芯片龙头。在人工智能（AI）驱动下，智能计算芯片市场高速增长，训练与推理需求推动芯片向通用演进，GPGPU 成主流且中国市场增速超全球。当前中国市场仍由外资主导，中国芯片厂商虽暂处于空白地带，但同时暗藏着国产替代重大机遇。我们认为壁仞科技凭借扎实的技术积累、清晰的战略发展路径有望成长为国产智能计算芯片替代浪潮中的核心龙头企业。
建立软硬一体化全链条核心能力，彰显智能计算芯片领域领先自研优势。公司利用自研的软硬一体化解决方案，全面具备了核心架构、系统级芯片（SoC）设计、硬件系统、软件平台、集群部署的全链条能力，不仅高效适配大规模AI 工作负载的持续演进，更以卓越的技术为客户提供高性能、低成本、易兼容的智能计算支撑，彰显智能计算芯片领域的领先自研优势。
上游构筑高韧性国产化供应链根基，下游覆盖优质客户实现跨越式商业突破。公司在供应链端，已构建起优质国内供应商为主体的高韧性国产化供应链，为业务拓展奠定坚实基础。在客户与商业化层面，公司持续加快客户拓展与生态合作步伐，在智算基础设施建设、大模型生态共建、垂直行业应用落地等领域实现多点突破。截止2025 年底，公司存货同比增长超5 倍达人民币9.5 亿元，为2026 年产品规模化交付和营收持续增长奠定了坚实基础。
盈利预测及估值
我们预计公司2026 年/2027 年/2028 年收入分别增长至人民币21.7 亿/70.3亿/136.2 亿元，2025-2028 年CAGR 达136.1%，2026 年经调整亏损将逐步收窄，并于2027 年扭亏为盈，2026 年/2027 年/2028 年经调整利润分别为人民币-7.6 亿/14.3 亿/38.3 亿元。我们通过现金流折现估值、远期市销率两种估值方法得到的市值1,918 亿港元， 对应的估值倍数PS 市销率2027E23.6x，2028E 12.2x。综上所述，我们给予公司目标价78.63 港元，潜在升幅达27.5%，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
风险提示
市场竞争风险；上游供应商依赖风险；研发进展不及预期；国际地缘政治风险；客户集中风险；财务预测及估值模型风险；次新股股价波动风险。