快手-W(01024.HK)：主业预计受到宏观扰动可灵单季度收入达6.5亿人民币-格隆汇

机构：国信证券
研究员：张伦可/陈淑媛

　　收入同比增长3.4%，经调整利润同比下降26%，受到AI 投入影响。26Q1，公司营业收入337 亿元，同比+3.4%，环比-14.8%。毛利率51.2%，同比-3.4pct，环比-4.3pct。拆分来看，毛利率下降主要系AI 投入，带宽服务器、物业设备折旧摊销成本上升。投入主要在可灵以及业务提效，Capex 来看，2026 年全年资本开支计划为260 亿元，其中一季度已投入120 亿元，主要为提前储备算力。经调整净利润33.7 亿元，经调整利润率同比下降4pct。26Q1 公司销售费率30.6%，同比+0.3pct。26Q1 研发费用36.2 亿，同比+10%，研发费率同比+1pct。26Q1 公司经调整净利润为33.7 亿元，同比-26%。经调整利润率10%，同比下降4pct，环比下降3.8pct。
　　分地区来看：1）国内收入325.54 亿元，同比增长4%；国内经营利润30.93 亿元，经营利润率9.5%；2）海外收入11.62 亿元，同比下降12%，海外经营亏损0.31 亿元，经营利润率-2.7%，同比下降5pct。海外广告收入下降主要受到巴西持续影响。
　　商业化：宏观逆风，持续补贴电商商家。1）直播电商：26Q1 收入同比增长6%。26Q1，其他业务（主要为直播电商）收入55.8 亿元，同比+16%，环比-11%。我们测算其中电商佣金收入49.6 亿元，同比+6%。受Q1 起达人抽佣以任务激励方式分阶段返还、商家持续补贴影响，电商佣金率略有下降。除此以外，在此趋势以及宏观压力下，我们预计26Q2 公司电商收入同比持平。2）广告收入同比增长9.3%。26Q1，广告收入196.4亿元，同比+9.3%。拆分类型来看，测算国内广告收入超过10%。测算电商营销（内循环）收入同比高个位数增长，贡献线上营销收入大盘略低于一半；非电商营销（外循环）收入同比增长10%左右，主要由短剧为主的内容消费、生活服务、综合平台（尤其是AI 工具类行业）拉动。
　　我们预计26Q2 线上营销收入增速略有下降，对电商商家的流量补贴影响电商营销收入增速。3）直播收入同比下降13%。26Q1，直播收入84.9亿元，同比-13%，环比-12%。公司治理动作对收入影响。
　　可灵：增长亮眼，单季度收入达到6.5 亿。26Q1 可灵AI 收入人民币6.5亿元（25Q3/Q4 为3/3.4 亿）。26 年3 月，可灵ARR 近5 亿美元。在此趋势下，我们预计可灵全年收入可达5 亿美元。收入结构方面，预计可灵B 端API 服务收入占比约为60%，C 端订阅收入占比约为40%；整体海内外收入拆分比例约为7:3，海外市场的C 端订阅收入占比高于国内。
　　投资建议：维持“优于大市”评级。公司业绩稳健，建议持续关注：AI持续赋能主业，AI 视频产品可灵进展。考虑到直播业务表现弱以及宏观压力，下调公司盈利预测，预期26-28 年经调整利润164/195/220 亿元（调整-2%/-1%/-%）。继续维持“优于大市”评级。
　　风险提示：政策及监管风险，宏观经济恢复较慢的风险，短视频竞争格局恶化的风险，销售费率提升的风险等。

快手-W(01024.HK)：主业预计受到宏观扰动 可灵单季度收入达6.5亿人民币

快手-W(01024.HK)：主业预计受到宏观扰动可灵单季度收入达6.5亿人民币