锐捷网络(301165)：从高端交换机到光模块全链条布局的网络设备龙头-格隆汇

机构：开源证券
研究员：蒋颖

　　国内高端交换机领军企业，AI 算力时代的网络筑基者公司是网络设备领军企业，专注于网络设备和网络安全产品的研发销售，或深度受益于全球AI 产业浪潮。公司现已在全球拥有8 大研发中心，业务范围覆盖100 多个国家和地区，公司以太网交换机在国内市场份额位居前三，以太光网络在国内市场份额第一。公司紧扣前沿科技，前瞻布局NPO 液冷交换机、CPO 交换机、800G 高密交换机、超节点方案，同时自研LPO 光模块，高速互联能力突破800G/1.6T。我们认为公司战略卡位新技术或添新增长点，预计公司2026-2028 年营业收入分别为182.18、230.97、291.49 亿元，归母净利润分别为16.05、21.13、27.31 亿元，当前收盘价对应PE 为42.7 倍、32.5 倍、25.1 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　前瞻布局NPO 液冷、CPO、高密度交换机和超节点方案，自研LPO 光模块交换机方面，公司于2021-2022 年先后发布了25.6T 的NPO 冷板式液冷交换机和51.2T 的NPO 冷板式液冷交换机；于2022 年正式推出首款25.6T 的CPO 数据中心交换机，于2025 年展示了51.2T CPO 交换机商用互联方案；针对AI 数据中心算力集群，公司推出新一代高性能128 口800G 交换机RG-S9910-128OC2VS。超节点方面，公司推出ETH Based 超节点解决方案。光模块方面，公司于2024 年发布了自研的LPO 400G/800G 硅光光模块，并于2025 光博会上展示了400G 至1.6T 的多个型号的LPO 光模块。当前公司LPO/NPO 处于样机小规模适配阶段，2026 年更看好LPO/NPO 路线（工程化更务实），CPO 预计2027-2028 年工艺成熟后放量。
　　与字节、阿里、腾讯等大客户建立稳定合作关系，并积极拓展海外业务公司白盒交换机和商用交换机采用同系列芯片，在商用交换机开发及规模商用过程中，公司在芯片bug 发现及规避方面的经验，可实时同步到白盒交换机开发，为确保白盒交换机品质提供了有效支撑。在25G/100G 交换机白盒化方面，公司与用户积极展开合作，2024 年先后中标阿里、腾讯、字节下一代交换机产品JDM 研发标，说明客户充分认可公司的技术能力和综合实力。在国际市场，公司建立起稳固的合作伙伴体系，海外合作伙伴数量增长到2600 多家，2025 年，公司海外业务收入保持40%以上的增长。
　　风险提示：交换芯片放量不及预期、网络需求不及预期、上游供应链风险。