中芯国际(00981.HK)：韬定律重塑成熟制程价值 AI国产化替代加速-格隆汇

机构：开源证券
研究员：初敏

　　韬定律重塑成熟制程价值，持续受益AI 国产替代
　　事件：华为于国际电路与系统研讨会发布“韬（τ）定律”，提出以“时间缩微”替代“几何缩微”的后摩尔时代芯片迭代路径。我们认为韬定律有望为成熟国产芯片性能突破和商业化提供有效解决方案，中芯国际作为晶圆代工龙头，成熟制程价值有望得到重估。考虑到AI 基建热潮支撑电源、存储类芯片需求，同时海外AI 产能虹吸效应拉动订单回流，我们预计公司运营情况持续向好，我们维持2026 年归母净利润预测不变，将2027 年归母净利润预测由12.69 亿美金上修至13.46 亿美金，并新增2028 年归母净利润预测16.25 亿美金，对应同比增速分别为34%/46.5%/20.8%。当前股价对应2026-2028 年PB 为3.5/3.2/2.9 倍。考虑到公司自身工艺平台组合多元化且竞争力增强，维持“买入”评级。
　　AI 配套芯片需求强劲，2026 全年订单展望乐观
　　2026Q1 公司收入25.1 亿美元/同比+11.5%，超此前公司指引（24.9 亿美元）；其中消费电子/工业和汽车收入同比+27%/+63%，细分品类中表现亮眼。2026Q1 毛利率达20.1%/同比-2.4pct，超此前公司指引上沿（18-20%），实现归母净利润1.97亿美元/同比+5%。公司预计2026Q2 营收环比增长14-16%，毛利率区间为20-22%，整体指引积极。当前公司处于产能扩建周期，预计下游景气周期将持续提升公司业内份额，主要受到多层因素推动：（1）AI 基建浪潮推高电源管理、数据传输等模拟芯片需求；（2）海外厂商将茶能重心转向高端AI 算力和存储芯片，公司有望承接Iot、消费电子和通用存储器回流订单；（3）端侧AI 场景（机器人、EV）相关逻辑电路需求增长；（4）公司高利润产品（例如存储器、BCD芯片）比例提升，产品组合持续优化有望驱动Q2-Q4 订单量价齐升。
　　“韬定律”赋能先进工艺，中芯加速先进封装布局
　　由于受上游设备供给约束，短期内国产芯片在7nm 及以下先进制程领域实现规模化量产仍存在现实难度，晶圆厂追赶节奏将以渐进式迭代为主。中芯国际于一季度成立先进封装研究院和子公司“上海芯三维半导体”，攻坚硅中介层、TSV、混合键合等2.5D/3D 封装技术环节，补齐后道工艺短板，打开未来增长空间。
　　风险提示：行业景气复苏不及预期、产能扩张不及预期、产品降价风险。