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机构：中金公司
研究员：张雪晴/焦杉
公司公布FY26 业绩：收入80.24 亿元，同增20%；归母净利润7.05 亿元，同增94%，符合净利润不低于7 亿元的业绩预告；Non-IFRS EBITA 7.46 亿元，较FY25 可比口径增长15%。
发展趋势
大麦GMV 持续增长，国际业务仍处投入期。据公告，公司FY26演出收入22.8 亿元，同增11%；分部业绩11.9 亿元，同降4%，主要因创新业务扩张影响毛利率。票务：大麦GMV 持续增长且保持行业领先；内容：加速向产业链上游延伸；出海：据业绩会，大麦国际业务将在东南亚/日韩/北美市场分阶段验证，持续审慎扩张。我们判断，FY27 国内演出有望稳健增长，建议关注综艺/演出/商业化联动增益和海外业务中期利润拐点。
IP 衍生多元化布局，电影业务盈利修复。IP 衍生：据公告，FY26 IP 衍生收入21.7 亿元，同增60%；分部业绩4.00 亿元，同增12%，主要因锦鲤拿趣关停和自营占比提升影响；Chiikawa上海/杭州旗舰店动销良好，公司计划扩店并丰富类型。据业绩会，公司携手通义的AI 潮玩设计平台“妙呀”产测反馈良好，线下先锋店LuckyLoop 持续探索自持IP 机遇。我们预计FY27 IP衍生收入同增50%，主要由零售起量驱动，建议关注自有IP 市场化落地进展和利润率边际改善空间。电影：改革战略后盈利修复明显，我们判断《给阿嬷的情书》或贡献FY27 利润增量。
关注利润率边际改善空间。据业绩会，FY27 公司将加大演出国际/内容拓展/自营衍生品侧的投入。我们判断多元业务布局或致短期成本增加，建议关注中期产出增益，如海外演出回笼收益、IP 自营毛利率边际改善、AI 降本增效与创新业态跑通等。
盈利预测与估值
因新业务扩张期投入影响，下调FY27 经调整净利润19%至8.23亿元，引入FY28 经调整净利润10.08 亿元，现价对应18.3/15.5倍FY27/28 经调整P/E。维持跑赢行业评级。鉴于行业估值水位回落，下调目标价22%至0.9 港元，对应27.4 倍FY27 经调整P/E，目标价较现价有50%的上行空间。
风险
新业务投入成本高于预期，行业竞争加剧，监管收紧。