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机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/王在存/李虹达/朱红亮/贺菊颖
公司是国内血液净化行业龙头公司之一，血液净化设备、耗材、服务布局全面。年报、一季报业绩快速增长，主要受益于血液净化设备招标改善、自产耗材快速放量、毛利率及期间费用率持续优化。展望全年，公司有望在国内血液净化设备领域市占率持续提升，耗材领域有望延续快速放量趋势，海外业务有望成为公司新的增长点。
事件
公司发布2025 年年报及2026 年一季报
2025 年实现营收8.07 亿元（+42.24%），归母净利润1.46 亿元（+105.80%），扣非归母净利润1.39 亿元（+143.21%）。基本每股收益为0.46 元/股。拟向全体股东每10 股派发现金红利2.00元（含税）。
2026 年一季度实现营收2.30 亿元（+21.33%），归母净利润0.54亿元（+47.21%），扣非归母净利润0.51 亿元（+45.69%）。基本每股收益为0.17 元/股。
简评
年报及一季报业绩高增长，血液净化设备市占率持续提升2025 年实现营收8.07 亿元（+42.24%），归母净利润1.46亿元（+105.80%），扣非归母净利润1.39 亿元（+143.21%）。
25Q4 单季度营收2.23 亿元（+49.11%），归母净利润0.41 亿元（+362.90%），扣非归母净利润0.45 亿元（+640.86%）。年报收入、利润符合预期，收入增长主要受益于血液净化设备招标改善、自产耗材快速放量；利润增速显著高于收入增速主要由于毛利率改善、期间费用率下降。
2026 年一季度实现营收2.30 亿元（+21.33%），归母净利润0.54 亿元（+47.21%），扣非归母净利润0.51 亿元（+45.69%）。
Q1 收入符合预期，利润超预期，利润增速显著高于收入，预计主要由于毛利率同比显著提升所致。
公司作为国产血液净化设备行业龙头，近年来市场份额持续提升，2025 年公司在国内血液透析机市场（按照销售数量）市占率达到21.44%，排名第三；在CRRT 设备市场（按照销售数量）市占率20.77%，排名第一。
自产耗材快速放量，海外市场持续拓展
分产品来看，2025 年公司血液净化设备实现收入5.46 亿元，同比增长44.32%，预计主要受益于国内设备招标的快速增长以及公司市占率的持续提升。血液净化耗材收入1.89 亿元，同比增长46.49%，其中自产耗材实现营业收入1.51 亿元，同比增长92.59%。医疗服务收入0.58 亿元，同比增长6.33%。
分区域来看，2025 年公司境内收入6.34 亿元，同比增长44.59%。境外收入1.72 亿元，同比增长34.31%。
公司持续加强海外市场布局，业务已覆盖亚洲、非洲、欧洲、南美洲、北美洲等100 余个国家和地区。公司加速建设东南亚、中东、欧洲等重点市场的属地化销售与技术服务团队，构建多层次业务支撑网络。在产品注册方面，截至2025 年末公司已累计获得8 个系列产品的CE 认证。未来公司有望持续开拓海外市场，不断丰富海外产品线，提升海外市场份额，将海外业务打造成公司的第二增长引擎。
公司发布员工持股计划，彰显未来增长信心
4 月29 日，公司发布2026 年员工持股计划，持股计划的参与对象包括董事、高级管理人员、中高层管理人员及核心技术骨干，合计不超过75 人。受让股份不超过166.6341 万股，占总股本的0.52%；购买公司回购股份的价格为8.14 元/股，存续期为48 个月。业绩考核要求为，2026 年完成以下目标之一可以全部解锁：1）营业收入目标值10 亿元（对应收入同比增速23.93%）；2）专利申请数量50 个；3）第三类医疗器械注册证申报注册数量4 个。预计股份支付费用合计约1,332.81 万元，其中2026、2027 年分别摊销777.47 万元、555.34 万元。公司发布员工持股计划，一方面有利于提升公司与员工利益一致性及员工积极性，另一方面收入目标的设定彰显公司对增长的信心。
展望全年，公司有望延续设备稳健增长、自产耗材快速放量趋势公司在血液净化领域布局全面，在血液净化设备领域市占率逐年提升，在血液净化耗材领域有望延续快速放量趋势，血液净化服务业务有望保持稳健，此外海外业务有望保持快速增长趋势，为公司带来新的增长点。
按照公司员工持股计划考核目标，全年收入有望实现快速增长，利润端有望受益于毛利率提升、费用率优化，利润增速有望快于收入增速。
毛利率提升受益于自产耗材放量，费用率在规模效应下有所改善2025 年公司销售毛利率50.23%（+4.94pp），主要受益于自产耗材快速放量，耗材业务毛利率显著改善；销售费用率18.68%（-2.33pp），管理费用率4.54%（-2.23pp），研发费用率7.78%（-1.78pp），财务费用率-0.65%（+1.63pp），规模效应下费用率整体有所改善，财务费用率提升主要由于存款利率降低、利息收入较上年同期下降。2025 年经营活动产生的现金流净额为3.08 亿元，同比增长115%，主要由于公司营业收入增加、销售商品提供劳务收到的现金增加。应收账款周转天数48.29 天，同比降低17.27 天，回款效率有所改善。
2026 年一季度公司销售毛利率55.11%（+8.39pp），预计受益于产品结构优化；销售费用率19.86%（+5.49pp），上年同期销售费用率基数较低，环比Q4 销售费用率基本保持稳定；管理费用率4.86%（-0.33pp），研发费用率6.48%（-2.20pp），财务费用率0.03%（+0.93pp）。经营活动产生的现金流净额为906.92 万元（-41.22%），主要由于采购原材料及支付的职工薪酬增加所致。
国内设备份额有望持续提升，耗材放量、海外拓展有望带来新的增长动力
短期来看，公司有望在国内持续提升血液净化设备市场份额，自产耗材有望保持快速放量趋势；中长期来看，公司产品力有望持续提升、产品线有望持续丰富，海外市场空间广阔，公司有望迈向全球血液净化行业龙头行列。我们预计2026-2028 年公司实现收入10.26 亿元、12.58 亿元、15.06 亿元，同比增长27.2%、22.5%、19.7%；实现归母净利润1.98 亿元、2.43 亿元、2.94 亿元，同比增长35.8%、22.8%、20.7%。首次覆盖，给予买入评级。
风险分析
1）部分行业政策具有不可预见性，存在我们的盈利预测无法实现的风险，例如若医疗设备、高值耗材集采导致降价幅度超预期，可能对公司毛利率带来不利影响，医疗行业合规要求提升等政策导致招投标进度延后风险；
2）行业竞争加剧风险：若未来国内血液净化市场竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；3）海外市场风险：地缘政治及贸易战可能影响公司海外业务收入、利润率，汇率波动可能对公司业绩产生影响；
4）新产品研发及技术迭代风险：若公司研发进度不及预期，可能导致产品竞争力下降，可能对公司未来增长带来不利影响；
5）控股股东减持计划可能带来股价波动：5 月8 日，公司公告控股股东、实际控制人、董事长兼总经理、核心技术人员高光勇先生因自身资金需求，拟通过集中竞价减持不超过3,196,006 股，减持比例不超过总股本的1.00%；
6）敏感性分析，在悲观预期下，假设2026 年-2028 年收入增速分别降低5 个百分点，同时毛利率分别降低5 个百分点，归母净利润增速将由35.8%/22.8%/20.7%变为-0.3%/16.8%/15.4%。