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机构：申万宏源研究
研究员：李冲/马天一
业绩符合预期。
公司Q1 利润同比下滑，主要系非经营性因素影响。去年同期资产减值损失和信用减值损失冲回金额较大（两者合计1.36 亿元），而本期冲回金额为0.2 亿元，该差异是导致报表利润同比下降的主要原因。若剔除减值等因素影响，相较于2025 年Q1 和Q4，公司26Q1 归母净利润实现了强劲的同环比增长，表明公司核心业务的盈利能力已得到显著修复与提升。
光伏胶膜出货稳健，毛利率修复明显。26 年Q1 光伏胶膜出货量6.55 亿平方米，同比增长5.64%，环比因春节假期影响微降。随着行业内二三线厂商收缩或退出，公司市占率有望保持稳定甚至小幅提升。受益于3 月份原材料价格上涨后成功向下游传导，公司胶膜产品连续提价，带动Q1 毛利率同环比均实现提升，盈利修复趋势明确，涨价的正面影响预计将在Q2得到更充分的体现。
光伏胶膜海外优势持续扩大。海外业务是公司重要的盈利增长点，其毛利率通常比国内高5-10 个百分点。2026 年Q1，公司海外销售收入占比已提升至30%以上。公司正积极推进新的海外扩产计划，预计将在2026 年内落地，以抓住海外市场增量机遇。
电子材料加速放量。作为第二成长曲线，26Q1 出货5200 万平，同比增长25.74%，环比在春节影响下仍增长2.02%，毛利率提升至25%以上。AI 服务器需求爆发是核心驱动力，公司成功切入胜宏科技等头部客户供应链，预计2026 年HDI 等高端产品出货占比将大幅提升。
维持公司买入评级。我们维持公司的盈利预测， 预计公司26-28 年净利润分别为16.02/22.8/29.38 亿元。公司作为全球光伏胶膜龙头，市占率长期稳居50%左右，通过电子材料、功能膜材料、涂布材料事业部打造三大增长曲线，随着光伏行业产能出清完成以及公司海外出货占比的持续提升，公司光伏胶膜业务盈利有望实现修复；2026 年公司电子材料、锂电铝塑膜等非光伏业务进入放量期，将成为业绩增长核心动力。公司当前股价对应26/27年PE 分别为27/19 倍，维持公司买入评级。
风险提示：胶膜出货不及预期、产品价格上涨不及预期、新业务开拓不及预期等。