中国中免(601888)2025年报2026一季报点评：政策红利释放带动公司经营情况恢复-格隆汇

机构：山西证券
研究员：王冯/张晓霖

　　事件描述
　　公司发布2025 年财务报告。期内实现营收536.94 亿元/-4.92%，归母净利润35.86 亿元/-15.96%，扣非归母净利润35.44 亿元/-14.47%，EPS 为1.73元。其中2025Q4 实现营收138.31 亿元/+2.81%，归母净利润5.34 亿元/+53.59%，扣非归母净利润5.08 亿元/+87.17%。公司拟对全体股东每10 股派发现金红利7 元（含税），占2025 年归母净利润40.5%。
　　事件点评
　　免税新政提振海南地区业务恢复增长。海南地区实现营收285.37 亿元/-1.23%，营收占比53.15%/+1.99pct，毛利率22.91%/-0.82pct，其中三亚市内免税店/海口免税城/海免公司分别实现营收198.3 亿元/57.99 亿元/33.13 亿元；上海地区实现营收120.1 亿元/-25.1%，毛利率26.58%/+0.78pct，营收占比22.37%/-6.03pct，日上上海实现营收120.1 亿元，净利润亏损2.08 亿元。
　　2025Q4 经营情况改善带动，公司全年毛利率微增。期内毛利率32.75%/+0.72pct ，净利率6.87%/-1.74pct 。其中免税业务毛利率36.97%/-2.53pct ，有税业务毛利率17.13%/+3.68pct 。整体费用率19%/+1.03pct，其中销售费用率16.17%/+0.12pct，管理费用率4.11%/+0.58pct，研发费用率0.17%/+0.13pct，财务费用率-1.45%/+0.19pct。经营活动现金流净额60.59 亿元/-23.69%。
　　2026Q1 海南地区销量客流双增，国际化业务布局有序开展。2026Q1 公司实现营收169.06 亿元/+0.96%，归母净利润23.49 亿元/+21.18%，扣非归母净利润23.37 亿元/+20.76%，EPS 为1.14 元。毛利率33.63%/+0.65pct，净利率14.02%/+1.74pct 。整体费用率13.76%/-0.76pct ，其中销售费用率12.06%/-1.06pct，管理费用率2.69%/+0.16pct，研发费用率0.02%/-0.06pct，财务费用率1.01%/+0.2pct。经营活动现金流净额38.9 亿元/-18.89%。销售客流方面，春节期间海南地区销售增长亮眼，三亚国际免税城单日最高销售额突破2 亿元，单日最高客流达9.2 万人次；业务布局方面，公司完成向LVMH集团、Miller 家族增发H 股股份，国家化布局和品牌协同能力进一步增强。
　　投资建议
　　公司积极把握海南自贸港封关机遇推动免税+文旅融合、打造差异化消费场景；同时推进渠道融合升级，上海、北京等重点机场免税店顺利运营带动品牌招商和业务布局有序进行；关注海外市场机会，拓展海外业务、培育国际化能力，带动品牌出海构建国际化发展新格局。我们预计公司2026-2028 年EPS 分别为2.55\2.79\3.07 元，对应公司5 月13 日收　　盘价61.38 元，2026-2027 年PE 分别为24\22\20 倍，维持“买入-B”评级。
　　风险提示
　　居民消费需求不及预期风险；汇率变动风险；免税市场政策变化风险。