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机构：华源证券
研究员：王彬鹏/戴铭余/郦悦轩
营收利润阶段性承压，现金流边际向好。公司2026Q1 实现营收5,118.47 亿元，同比-7.83%；归母净利润为138.81 亿元，同比-7.54%；扣非归母净利润为137.84 亿元，同比-7.18%。业绩下滑主要受建筑市场需求走弱、房地产行业深度调整等因素叠加影响。Q1 经营活动现金净流出769.87 亿元，同比少流出188.65 亿元，收现比同比+0.33pct 至101.11%，付现比同比-2.78pct 至115.32%。
内部业务结构持续调整，板块毛利率表现分化。分业务来看，2026Q1 公司房建、基建、地产开发、勘察设计业务分别实现收入3,321 亿元、1,186 亿元、524 亿元、22 亿元，同比-9.0%，-7.6%，-2.4%，-4.7%；对应毛利率分别为6.38%，8.77%，13.51%，8.18%，同比+0.29pct、+0.65pct、-3.36pct、-0.51pct。
整体来看，Q1 综合毛利率为7.93%，同比+0.08pct。分区域看，境外业务保持良好增长势头，2026Q1实现收入263 亿元，同比+10.1%；实现毛利15.2 亿元，同比+29.1%，海外市场拓展成效逐步显现。
新签合同承压，细分板块结构持续优化。2026Q1 公司建筑业新签合同总额为11,957 亿元，同比-0.7%，其中境外新签合同额739 亿元，同比+9.5%。分业务来看，房建、基建、勘察设计分别新签订单8,300亿元、3,629 亿元和28 亿元，同比+6.4%，-13.7%，-14.2%。房建业务结构持续优化，工业厂房新签合同额同比+22.5%至2,840 亿元，市政配套建筑、仓储物流、算力数据中心等新签合同额同比+63.7%至1,355 亿元。基建业务中水利水运板块新签合同额同比+41.2%至138 亿元。2026Q1 房地产开发业务方面，合约销售额为656 亿元，同比-1.4%；销售面积189 万平方米，同比-24.6%。Q1 公司新增土地储备13 万平方米，均位于国内一、二线城市。
期间费用率小幅抬升，各项费用分化显现。2026Q1 公司期间费用率为3.73%，同比+0.08pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.05pct、+0.06pct、+0.04pct、+0.03pct。2026Q1 公司投资收益同比+1.15 亿元至9.61 亿元，资产处置收益同比+0.17 亿元至0.28 亿元；信用减值损失0.08 亿元，同比多损失1.47 亿元，资产减值损失冲回0.09 亿元，同比少损失0.27 亿元。综合影响下Q1 净利率同比-0.04pct至3.20%。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为406.91、419.66、424.32 亿元，同比增速分别为+4.15%、+3.13%、+1.11%，当前股价对应的PE 分别为5.00/4.84/4.79 倍。公司作为行业龙头，在业务规模、盈利能力、资产质量等方面具备显著优势，结合公司订单结构持续优化，维持“买入”评级。
风险提示：地方财政恶化和回款风险；市场开拓不及预期；行业竞争加剧。