国博电子(688375)：业绩短期波动不改长期成长性-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：王兴/高名垚/王珂/陈越兮

　　国博电子2025 年实现营收23.86 亿元（yoy-7.92%），归母净利5.08 亿元（yoy+4.72%），扣非净利4.93 亿元（yoy+3.50%），符合此前快报。2026年Q1 实现营收3.19 亿元（yoy-8.90%、qoq-60.99%），归母净利85.63万元（yoy-98.51%、qoq-99.67%），1Q26 公司业绩短期承压，主因部分特种订单节奏阶段性放缓，以及资产减值损失同比增加。长期看，随着我国军工信息化建设进入“十五五”建设周期，以及公司在低轨卫星、商业航天等新领域拓展，公司军品有望逐步复苏；民品方面，公司加快向手机终端领域拓展，硅基氮化镓产品实现量产，随着手机直连卫星应用的加速渗透，公司射频芯片业务有望快速增长。维持“增持”评级。
　　T/R 组件业务需求短期波动，民品射频芯片实现批量交付公司持续深耕有源相控阵T/R 组件与射频芯片和模块业务，推进新技术、新产品与新市场应用。25 年T/R 组件和射频模块业务实现营收21.08 亿元（yoy-9.58%），公司积极开拓低轨卫星和商业航天等新兴领域，多款星载T/R组件产品已批量交付客户，成为公司2025 年度的主要收入来源之一，有效对冲了传统业务的下滑。射频芯片业务实现营收1.87 亿元（yoy+9.84%），保持稳健增长。公司在新兴领域拓展成效显著，与国内头部终端厂商共同研发的硅基氮化镓功放芯片在业内首次实现终端射频领域的量产交付。
　　Q1 盈利能力短期承压，研发费用持续增长
　　2025 年公司毛利率为42.09%，同比提升3.50pct，归母净利率为21.27%，同比增长2.57pct。1Q 毛利率、归母净利率分别同比-9.38/-16.17pct，或主因T/R 组件和射频模块收入减少。费用率方面，2025 年销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别同比+0.24/+1.06/+0.26/+0.07pct； 1Q26销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率/ 研发费用率分别同比-0.08/-0.08/+1.26/+4.46pct。公司在业绩波动期仍逆势加大研发，有助于巩固公司在第三代半导体领域的技术优势。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司军品业务复苏节奏，我们预计26-28 年营业收入为29.94/36.22/43.80 亿元（26-27 年前值：32.16/40.54 亿元，调整幅度-6.91%/-10.67%），归母净利润为5.63/7.08/8.91 亿元（26-27 年前值：6.50/8.21 亿元，调整幅度-13.48%/-13.76%），考虑到国内多型商业火箭有望在27 年实现批量发射，从而驱动卫星发射与组网提速，我们切换至27年估值，可比公司27 年PS 均值为21x，考虑到公司军品T/R 组件高增长以及民品射频芯片的快速突破，给予27 年目标24xPS，对应目标价145.84元/股（前值：81.85 元/股，基于26 年75x PE），维持“增持”评级。
　　风险提示：大客户依赖风险；存货减值风险。