康龙化成(3759.HK)：1Q26订单表现强劲景气度提升+一站式交付能力驱动高成长确定性-格隆汇

机构：交银国际
研究员：丁政宁/诸葛乐懿

　　尽管面临汇率波动影响，公司在1Q26 仍录得强劲的双位数收入及利润增速，且新签订单表现亮眼，为中长期业绩持续高增长提供保障。我们认为，随着稳定性较高的MNC 客户占比提升、新分子类型一体化交付能力全面布局，中国内地需求回暖，公司订单稳定性和增速有望持续向好，维持买入。
　　1Q26 增势延续，新签订单显著提速：1Q26 公司实现收入/经调整净利润35.8/4.1 亿元（人民币，下同），同比分别+15.5%/16.2%；来自全球TOP20 药企的收入同比+48%，MNC 客户贡献提升进一步提升未来订单可持续性。1Q26 公司新签订单金额同比增长超30%，增速较2025 年的14%进一步加快，为全年业绩能见度提供支撑。分板块看：1）实验室服务收入同比+14%，新签订单金额同比增超20%（2025 年+12%），毛利率受汇率影响小幅下滑1.4ppts 至44.1%；2）小分子CDMO 收入同比+25%，新签订单金额同比大增50%以上（2025 年+13%），毛利率在规模效应驱动下同比改善1.0ppt 至31.4%；3）临床服务收入同比+12%，毛利率同比降4.7ppts，主因订单结构变化及中国内地定价承压；4）大分子和CGT 收入同比-11%，仍处于亏损状态，主要CGT 收入受2025 年底主要项目完成影响。展望2026 年，管理层重申全年收入增长12-18%的指引。
　　实验室业务韧性显著，CDMO 将成核心增长引擎：我们预计，公司实验室服务将延续较快增长（2025-28 CAGR 13%），得益于：1）与MNC 的战略合作持续深化，其研发预算抗周期性强、订单可持续性高；2）新分子类型业务贡献稳步提升（目前占比约10-20%），增速高于板块平均；3）创新出海背景下，中国客户需求回暖，为增长提供额外动力。此外，CDMO业务正成为新增长引擎（2025-28 CAGR 19%），在“跟随分子”策略和产能有序扩建的推进下，管线逐步向后期商业化阶段延伸。管理层指引2026年资本开支30 亿元，将重点投入后期与新分子类型CDMO 产能建设，以支持中长期产能释放与业务结构升级。
　　维持买入评级：我们基于1Q26 业绩下调2026-28 年经调整归母净利润预测2-3%，继续基于退出估值折现法和21 倍目标退出市盈率倍数对公司估值，维持公司港股/A 股32.5 港元/47.3 元人民币目标价及买入评级。

康龙化成(3759.HK)：1Q26订单表现强劲 景气度提升+一站式交付能力驱动高成长确定性

康龙化成(3759.HK)：1Q26订单表现强劲景气度提升+一站式交付能力驱动高成长确定性