建设银行(601939)：息差回升助力营收高增-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：沈娟/贺雅亭

　　2026Q1 建设银行营业收入、归母净利润、PPOP 同比+11.1%、+3.5%、+13.7%，增速分别较25A+9.3pct、+2.5pct、+11.7pct，一季度营收增速创近六年新高，主要受益于息差改善推动利息收入增长。年化ROA、ROE 分别同比-0.05pct、-0.57pct 至0.75%、9.85%，主要受2025 年定增后净资产基数扩大等因素影响。总体看，公司经营稳健协调有序，坚持稳中求进工作总基调，积极把握“十五五”开局市场机遇，进一步增强服务国家建设、防范金融风险、参与国际竞争等三个能力，维持A/H 股买入评级。
　　规模稳健扩张，结构持续优化
　　26Q1 总资产、贷款、存款同比+10.1%、+7.1%、+6.5%，较25A-2.3pct、-0.3pct、-0.9pct，整体增速有所放缓但仍保持稳健。信贷投放实现开门红，结构持续优化，投放重心进一步向实体倾斜，26Q1 新增贷款1.15 万亿元中，对公贷款新增1.25 万亿元，占比108.6%，是新增贷款的主要来源；零售贷款新增818 亿元，占比7.1%，增长相对温和；票据贴现较年初压缩180 亿元，占比-15.7%，五篇大文章领域贷款均实现较快增长。26Q1 净息差为1.36%，较25A+2bp，负债成本改善成效初显，利息净收入同比+8.1%，盈利动能强劲。
　　非息收入贡献提升，资本保持充足
　　26Q1 非息收入同比+20.0%，增速较25A+2.5pct。26Q1 手续费及佣金净收入同比+6.7%，增幅较25A+1.6pct，主要受益于代理业务、资产管理等业务回暖。其他非息收入同比+66.7%，增速较25A+25.8pct，主要得益于公允价值变动损益由负转正及汇兑收益大幅增长。其中，公允价值变动损益为+33.27 亿元（去年同期为-27.16 亿元），由负转正形成有效支撑；汇兑收益同比+29.7%。投资收益同比基本持平。资本方面，26Q1 资本充足率、核心一资本充足率分别为19.00%、14.26%，较25A-69bp、-37bp，资本安全垫依然厚实，远高于监管要求，为业务稳健扩张和分红可持续性提供坚实保障。
　　资产质量稳健，风险抵补充裕
　　26Q1 不良率1.31%，基本平稳。拨备覆盖率234%，较上年末+1pct，风险抵补能力充裕。测算26Q1 年化信用成本为0.89%。公司持续优化信用风险协同防控机制，提升风险识别的前瞻性和精准性，加强重点领域风险排查，房地产、地方政府债务等领域风险总体可控。26Q1 资产减值损失616.60亿元，同比增加135.04 亿元（+28.0%），计提力度有所加大，也为后续风险缓冲预留了空间。
　　给予26 年A/HPB0.88/0.68 倍
　　鉴于息差回升，我们预测26-28 年净利润3499/3676/3900 亿元（26-28 年较前值+0.8%/+3.1%/+6.2%），预测26 年BVPS14.19 元，对应A/H26年PB0.69/0.55 倍。当前A/H 股可比公司26 年Wind 一致预期PB0.70/0.55倍（前值0.73/0.57 倍），公司“新金融”持续推进，营收增速领跑大行，应享有一定估值溢价，我们给予A/H 股26 年目标PB0.88/0.67 倍（26E 前值0.86/0.66），A/H 股目标12.49 元/10.93 港币（前值12.19 元/10.64 港币），均维持“买入”评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。