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机构：东方证券
研究员：项雯倩/李雨琪/金沐阳
事项：2026年4月27日，三七互娱发布26年一季报，26Q1公司营收37.2亿（yoy-12.3%），同比下滑主要系去年同期《英雄没有闪》、《时光大爆炸》等新游戏上线高基数。26Q1毛利率77.9%（yoy+0.6pct），归母净利润8.7亿（yoy+50%），主要系销售费用控制下降。
新SLG手游《LastAsylum:Plague》有望贡献长周期增量。25Q4以来，《生存33天》等多款头部新品陆续上线。新品《RO仙境传说：世界之旅》于2026年1月在中国港澳台地区正式上线，上线后最高登上当地主要应用商店免费榜及畅销榜榜首。《LastAsylum:Plague》在全球市场表现亮眼，根据第三方数据平台SensorTower发布的2026年3月榜单数据，该游戏位列“全球手游收入增长排行榜”Top10，同时在“中国手游海外收入增长排行榜”中路身前五，显示出强劲的出海增长动能。我们预期SLG融合产品《LastAsylum:Plague》具备长周期潜力，有望成为《Puzzles&Survival》之后公司下-个全球长线支撑产品。
产品矩阵充沛，后续多款全球化产品等待上线。公司已在MMORPG、SLG、卡牌、棱拟经营等赛道形成丰富的产品储备，包括《整》《斗破苍穹：斗帝之路》《斗罗大陆：传承》等多款精品化产品，涵盖西方魔幻、东方玄幻、现代、古风等多样化题材，多元化产品布局持续深化。
持续维持较高分红，积极回报股东。公司年内已实施回购支付金额1.0亿元井注销股份。公司全年实施四次现金分红，全年现金分红总额达22.7亿元，占公司归母净利润约78%，维持较高的分红比例。
盈利预测与投资建议
我们预期26年公司在自研项目品类多元化有所优化，随着储备项目上线，自研游戏占比得以提升从而优化毛利率。我们预测公司26~28年归母净利润为35.34/41.64/44.86亿（26~27前值为32.34/35.46亿，因根据游戏上线进度、投放数据调整收入、毛利率、费率、投资收益等，从而调整盈利预测），我们根据可比公司26年调整后平均P/E15X，给予公司目标价24.00元，维持“增持”评级。
风险提示
流水不达预期风险；政策风险；买量成本提升风险；研发风险；投资收益风险