中国银河(601881)：自营业务修复驱动单季盈利环比改善-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：罗钻辉/马一超

　　事件：中国银河披露26 年一季报，单季盈利表现略低预期。（此前我们预计行业Q1 同比盈利增速水平为+35%，扣非口径）26 年一季度，公司实现营收73.5 亿元，同比+15.7%，环比+32.5%；实现归母净利润33.2 亿元，同比+10.1%（同比增速相对略弱，主因公司25Q1 业绩排名行业第4，处相对高基数水平），环比+114.0%；26Q1 归母净利润行业排名同比下降3 名，排名行业第7（不含东方财富）。单季ROE（加权）2.53%，同比+0.09个百分点。单季业务及管理费率43.6%，同比-0.7 个百分点。
　　财富零售：一季度市场交投活跃驱动经纪业务增收。26 年一季度，公司实现经纪业务手续费净收入27.0 亿元，同比+40.6%/环比+6.3%。一季度市场日均股基成交额31246 亿元，同比+79%/环比+28%。在26 年一季度公司投行业务（投行业务手续费净收入同比-30.3%）资管业务（资管业务手续费净收入同比-11.9%）创收均同比下降情况下，零售财富业务压舱石支撑费类业务实现增收拓收。截至26Q1 末，公司注册投顾4,379 人，排名保持行业第四身位（Choice 统计，中证协数据；前序券商为国泰海通、广发证券、中信证券），财富零售依旧是公司底蕴积淀所在。
　　自营投资：金融投资资产稳健扩表、结构优化，投资收益环比显著改善。26 年一季度末，公司金融投资资产达4195 亿元，较年初+6.0%。结构方面，交易性金融资产较年初+8.7%；债权投资较年初+16.3%；其他债权投资较年初+5.5%；其他权益工具较年初-5.1%；衍生金融资产较年初+23.9%。测算一季度公司实现投资收益30.2 亿元，同比-4.1%，环比+185.1%。一季度单季投资收益率测算为0.7%。一季度末，银河母公司指标自营权益类证券及其衍生品/净资本 26.79%，较去年末-3.97 个百分点；自营非权益类证券及其衍生品/净资本 276.11%，较去年末-13.10 个百分点。
　　投资银行：股权项目方面，一季度股权承销金额约5.5 亿元（wind，发行日口径），同比-64.3%。债权项目方面，一季度债券承销金额约1800.8 亿元，同比+15.4%，排名保持行业第6。
　　投资分析意见：维持盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司财富零售竞争力稳固扎实，海外业务稳步拓展，预计将充分受益于居民权益资产配置提升，看好公司在利率走势震荡经营环境中稳健拓收增收。我们维持26-28 年公司归母净利润预测为147.10 亿元/162.72亿元/178.42 亿元，同比分别+17.5%/+10.6%/+9.7% 。现价对应26-28 年PB1.10x/1.01x/0.92x，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场交投活跃度超预期下滑；跨境资本流动、大宗商品价格波动带来市场风险。