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机构：中金公司
研究员：冯喜鹏/俞波/张琎
2025 年及1Q26 业绩符合市场预期
公司公布业绩：2025 年实现收入138.00 亿元（+33.98%YoY），归母净利润18.69 亿元（+48.14% YoY），符合市场预期；1Q26 实现收入29.08 亿元（+17.34% YoY），归母净利润3.99 亿元（+7.78% YoY），基本符合市场预期。
发展趋势
设备销售主业兑现复苏，服务收入表现稳健，海外业务持续高增。2025 年收入分业务板块看，设备销售收入113.90 亿元（+34.87% YoY），其中：CT 收入35.45 亿元（+16.31%YoY），MR 收入45.48 亿元（+42.46% YoY），MI 收入19.08 亿元（+46.86% YoY），XR 收入7.98 亿元（+35.98% YoY），RT收入5.91 亿元（+85.52% YoY），此外维保服务收入17.08 亿元（+25.96% YoY），核心设备销售业务持续兑现设备更新项目带动下的终端招采复苏趋势，维保服务收入亦伴随装机和保有量提升实现稳健增长。2025 年收入分区域看，国内收入103.69 亿元（+29.07% YoY），海外收入34.31 亿元（+51.39% YoY），海外占比提升至24.86%（+2.86pct YoY），延续强劲增长。
利润率整体相对平稳，关注新品及高端产品放量。公司2025 年毛利率47.0%（-1.5pct YoY，不含税金及附加），我们估计主要因设备更新集采政策及行业竞争加剧导致对产品价格带来扰动，2025 年归母净利率约13.5%（+1.2pct YoY），费用端投入整体有所管控。公司近年持续推动新品和高端产品研发、销售，我们认为高端产品的落地和维保服务的稳健增长有助于带动公司利润水平的逐步改善，助力缓解集采和竞争导致的中低端产品降价，而海外业务的高速发展亦有助于打开公司的发展天花板，实现全球化品牌认可度提升，我们建议关注高端产品（如光子计数CT）及新品（超声产线）后续对利润端带来的中长期改善。
盈利预测与估值
我们基本维持2026/2027 年收入不变，维持2026/2027 年归母净利润预测24.3 亿元/29.5 亿元不变。基于DCF（WACC 7.9%，永续增长率2.0%）维持目标价170 元不变，有51.2%上行空间维持跑赢行业评级。
风险
行业竞争加剧，海外业务进展不顺，新品商业化进展不及预期。