公牛集团(603195)：组织提效驱动盈利能力进一步提升-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：樊俊豪/周衍峰/王森泉

　　公司公布2025 年及26Q1 业绩：2025 年收入160.26 亿元，同比-4.78%；归母净利润40.71 亿元，同比-4.72%。其中25Q4 收入38.29 亿元，同比-9.44%；归母净利润10.92 亿元，同比+8.23%。公司年报业绩符合我们预期（40.37 亿元）。26Q1 收入40.60 亿元，同比+3.52%；归母净利润10.58亿元，同比+8.55%。虽然公司收入承压，但盈利能力稳步提升，彰显行业龙头的品牌溢价。展望未来，公司积极布局新能源、数据中心电连接业务打开增量空间，长期增长逻辑清晰，维持“增持”评级。
　　营收增速换挡，积极培育新增长动能
　　分业务看，2025 年电连接产品、智能电工照明产品、新能源产品收入分别为70.77 亿元、80.98 亿元和8.22 亿元，同比分别为-7.90%、-2.80%和+5.71%。在国内消费需求日趋理性的经济环境下，2025 年公司营收增长承压，尤其是智能电工照明产品受地产销售弱复苏的影响，营收增速进一步放缓。为应对外部挑战，公司在加强产品研发创新，夯实基础业务的同时，积极孵化新业务，比如数据中心、太阳能照明业务。此外，公司还将以家装墙开、新能源储能产品为核心引擎，加速全球化布局。随着上述举措的落实，26Q1 公司营收重回增长通道，同比+3.52%。
　　控本提效，盈利能力进一步提升
　　2025 年公司毛利率为43.14%，同比-0.11pct；但分季度看，25Q4、26Q1公司毛利率同比分别为+2.77pct、+1.70pct。主要系公司不断提升数字化制造水平，加强成本管控。费用端，25Q4、26Q1 公司管理、研发费用率均出现不同程度的下降，销售费用率保持相对稳定。公司依托BBS 体系与组织人才变革，进一步提升运营效率。此外，25Q4 理财产品到期集中确认部分投资收益。最终，2025 年公司净利率为25.40%，同比+0.02pct，其中25Q4、26Q1 的净利率分别为28.52%、26.06%，同比分别为+4.62pct、+1.20pct。
　　推出股份回购方案和员工持股计划
　　公司计划从二级市场回购股份，回购金额2-4 亿元，回购价格不超过62 元/股，回购股份用于股权激励或员工持股计划。同时公司推出员工持股计划，该计划的资金规模不超过2.55 亿元，股票规模约616.8 万股（占当前总股本的0.34%），股票来源为回购专用账户回购的股份，回购价格为41.38元/股。员工持股计划分三期解锁，业绩考核目标为2026-28 年每年的加权平均净资产收益率不低于20%。股份回购方案彰显公司对未来发展前景的信心，员工持股计划则有助于建立和完善员工、股东的利益共享机制，调动员工的积极性和创造性，促进公司长期、健康发展。
　　盈利预测与估值
　　虽然公司营收增长放缓，但精益化管理带来管理、研发费用率下降，进而驱动盈利能力提升，我们调整公司2026-27 年归母净利润预测为42.43 亿元和44.46 亿元(较前值分别+2.80%、+0.42%)，并新增2028 年归母净利润预测为46.35 亿元，对应EPS 为2.35、2.46、2.56 元。Wind 可比公司2026年一致预期PE 为21 倍，公司中长期成长路径清晰，有望享受估值溢价，给予公司26 年25 倍 PE，对应目标价为58.75 元（前值55.75 元，对应25 年25 倍PE）。
　　风险提示：市场竞争加剧；原材料价格上涨；房地产行业波动风险。