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机构：东吴证券
研究员：朱国广/向潇
事件：1.2025 年公司实现营业收入30.41 亿元（同比 + 17.96%），归母净利润6.32 亿元（同比 + 24.45%），扣非归母净利润6.17 亿元（同比+ 21.60%）；经营现金流净额4.12 亿元（同比 + 38.63%），盈利与现金流双改善，业绩再创新高。单季度看， Q4 实现营收 7.61 亿元（+42.79%），归母净利润1.22 亿元（+41.33%）,扣非归母净利润1.09亿元（+17.52%），全年增长动能充沛，高质量增长成色十足。2.2026 年Q1 公司实现营业收入8.98 亿元（同比 + 8.90%），归母净利润2.00 亿元（同比 + 10.18%），扣非归母净利润1.99 亿元（同比 + 9.65%）；经营活动现金流净额8000.7 万元（同比 + 203.32%）。
主业稳步增长，“一路向C”战略打开院外新空间：乌灵系列与百令系列是公司核心产品，近年来，乌灵胶囊在医院端的覆盖与销售规模持续提升。此外，公司坚定推进“一路向C”战略升级，通过优化OTC 组织架构、推出大包装产品、深化与头部连锁药店合作等方式，推动院外渠道高速发展。分产品线看：
1） 2025 年，核心产品乌灵系列营收16.51 亿元（同比 + 14.80%），；灵泽片、灵莲花颗粒稳健增长，独家矩阵优势稳固。百令系列营收2.39亿元（同比 + 26.91%），受益集采放量与基层覆盖，快速成为第二增长曲线。中药配方颗粒营收1.64 亿元（同比 + 60.78%），已完成480 余个国标省标备案，维持高速增长。
2） 2026Q1，乌灵系列同比 + 2.00%，基本盘稳固；百令系列同比 +25.80%，保持高速增长；中药配方颗粒同比 + 26.17%，延续高景气；多微资产组并表贡献4481.85 万元新增收入，医药流通业务同比 +32.38%，多点增长支撑整体稳健。
内生创新与外延并购并举，收购未来医药优质资产组：公司研发聚焦乌灵 + 系列创新，灵香片推进至 III 期临床前准备工作，乌灵胶囊改良型新药阿尔茨海默病（AD）适应症，正在补充开展更长给药周期的相关研参灵颗粒获批临床；聚卡波非钙颗粒获批上市，新增剂型丰富梯队。
此外，2025 年，公司以自有资金 2000 万元增资入股凌意生物，持有凌意生物 2.95%的股权，优先取得凌意生物帕金森症管线 LY-N001 在中国大陆地区的经销权或销售代理权；以 3.56 亿元收购多种微量元素注射液资产组，布局营养产品赛道，为构建贯穿“儿童-成人-老年”的“全龄覆盖”健康产品与健康服务链条打下基础。
盈利预测与投资评级：考 虑到中药行业大环境影响，我们将公司26-27年归母净利润由9.1/11.3 亿元下调至8.3/10.3 亿元，预计2028 年归母净利润为11.9 亿元，当前市值对应PE 为13/10/9X,同时考虑到公司兼具高成长与高分红，且26 年核心品种业绩有望持续释放，维持“买入”评级。
风险提示：集采后放量不及预期风险，市场竞争加剧风险等。