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机构：中金公司
研究员：石玉琦/刘佳妮
2025 年业绩符合市场预期，1Q26 业绩低于我们预期公司公布2025 年和1Q26 业绩，2025 年实现收入7.38 亿元，同比+7.2%；归母净利润2.01 亿元，同比+3.7%，符合市场预期。1Q26 实现收入1.21 亿元，同比-14.0%，环比-20.5%；归母净利润0.02 亿元，同比-91.7%，环比-84.3%，低于我们预期，主要系光伏利用小时数下降、电价下降导致光伏发电收入和利润减少。
分业务板块：2025 年分布式光伏发电收入为6.47 亿元，同比+3.9%，毛利率为63.4%，同比减少0.7ppt。光伏组件收入0.17亿元，同比+54.3%，毛利率为-5.3%，同比-7.5ppt；光伏电站EPC 收入0.62 亿元，同比+37.4%，毛利率为4.43%，同比-3.3ppt；户储收入386 万元，同比+125%，毛利率为10.7%，同比+1.5ppt；工商储电站收入292 亿元，同比-12.05%，毛利率为37.6%，同比+6.31ppt。
发展趋势
2025 年发电业务盈利稳健，2026 年关注电价水平边际变化。截至2025 年底，公司自持电站规模为1000.75MW，新增89.75MW，即使大工业电价下滑导致公司自发自用度电单价有所波动，但是毛利率仍然稳定在60%以上，体现公司屋顶资源获取和成本管控能力较强。1Q26 业绩下滑主要受光伏发电利用小时数同比减少和公司客户结算电价下降影响。我们认为Q2 开始光照条件有望呈现季节性改善，电力市场化交易价格或将逐步企稳，公司发电量及结算电价有望边际修复，带动盈利能力回升。
盈利预测与估值
我们维持2026 年净利润2.2 亿元基本不变，引入2027 年盈利预测2.41 亿元，维持跑赢行业评级，考虑到公司自持分布式光伏电站资产价值仍然较高，我们上调目标价10%至11 元，对应26、27 年25、23 倍市盈率，较当前股价有13%上行空间，当前股价对应26、27 年22、20 倍市盈率。
风险
电价波动风险，储能业务开拓不及预期。