亚翔集成(603929)：26Q1盈利能力维持较高水平-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：方晏荷/黄颖/樊星辰/石峰源

　　亚翔集成2026 年Q1 实现营收11.30 亿元（yoy+35.38%、qoq-37.12%），归母净利2.48 亿元（yoy+202.41%、qoq-44.86%），扣非净利2.47 亿元（yoy+202.36%），符合公司此前发布的业绩预告。收入及利润规模环比下降，我们推测主因一季度春节等节假日对施工结算进度有所扰动；此外，VSMC 项目2H25 完工进度达66%，项目施工结算高峰已过，我们预期后期单季度结算规模或有所下降；而新加坡存储项目25 年底初步进入结算，预计后期单季度结算或逐步走高。考虑到公司充分受益于全球半导体产业投资景气，头部企业扩产不断加码，公司新签订单及后续潜在接续订单规模有望持续上行，大项目利润率表现出高水平和良好的持续性，维持“买入”。
　　26Q1 毛利率、净利率维持较高水平
　　26Q1 公司综合毛利率为25.03%，同比+11.68pct、环比-4.40pct，毛利率环比有所下滑，我们推测或主因部分中国大陆项目由于审计等因素结算偏缓，一季度中国大陆项目确认收入占比提升，而中国大陆项目毛利率相较海外偏低，收入结构性因素导致毛利率环比下降。期间费用率同比-0.63pct 至1.71%，主因收入规模提升，对费率有效摊薄。一季度公司归母净利率为21.93%，同比+12.11pct、环比-3.08pct，整体净利率保持在20%以上较高区间。一季度末，账面应收账款净值为8.23 亿元，同比+124.5%，主因订单进入结算周期，收入规模增长，带动应收账款规模相应增加。期末账面合同负债为7.14 亿元，较25 年底增加1.75 亿元。
　　公告新增新加坡机电订单，在手订单规模充裕
　　4 月29 日，公司公告台湾亚翔新加坡分公司将海外机电工程项目发包给苏州亚翔新加坡分公司，项目金额为31.15 亿元，与25 年7 月公告的新签机电工程订单共合计为46.97 亿元，该订单将预付15%工程款项，我们认为新加坡项目现金回款表现较好，公司账面在手现金将维持充裕，截至1Q26末，公司在手现金为34.69 亿元。我们认为公司当前在手订单及新加坡市场潜在接续订单规模庞大，有望支撑公司未来中长期经营表现。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28 年归母净利润预测为15.57/21.65/23.90 亿元（三年复合增速为38.88%），对应EPS 为7.30/10.15/11.20 元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为44x，考虑到公司营收已达一定规模，但盈利弹性受下游投资周期影响更大，维持给予公司26 年32 倍PE 估值，维持目标价为235.62 元。
　　风险提示：地缘政治冲突加剧，半导体产业投资超预期下滑，结算延迟风险。