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机构：方正证券
研究员：金宁/韩笑/范笑男
公司产销稳定。2025 年公司实现煤炭产量1.7 亿吨，同比+2.58%；实现自产煤销量1.6 亿吨，同比-0.20%。售价方面，公司2025 年自产煤售价444元/吨，同比-16.6%。成本端，公司原选煤吨煤完全成本288.6 元/吨，同比-0.46%，计算吨煤利润155 元，同比-35.9%。整体来看，公司自产煤板块收入879 亿元，同比-8.88%；自产煤毛利412 亿元，同比-24.8%。2026Q1 公司实现煤炭产量4534 万吨，同比+3.19%；实现自产煤销量4192 万吨，同比+6.0%。
旺季需求增加，公司售电量同比大增。2024 年公司收购集团火电资产，目前拥有在运机组10860MW，在建9320MW，总装机容量20180MW。2025 年公司发电418 亿度，同比+11.25%；售电393 亿度，同比+11.87%；售电价格396元/兆瓦时，同比-0.91%；单位成本336 元/兆瓦时，同比-1.70%；单位利润60 元/兆瓦时，同比+3.77%。2026 年Q1 用电需求同比较强，公司实现发电量105 亿度，同比+19.91%；实现售电量99 亿度，同比+21.6%。
煤电新项目逐步推进。2025 年4 月公司袁大滩煤矿生产能力由800 万吨/年核增至1000 万吨/年，小保当新增洗选能力1000 万吨/年，柠条塔产能核增至2000 万吨手续逐步推进，未来小壕兔一号和西部勘探区手续有望得到批复。此外，公司目前在建火电装机9320MW，未来各地电厂不断建成，公司可凭借浩吉铁路减少运输成本，未来火电盈利能力有保障。
盈利预测及估值。预计公司2026-2028 年实现营业收入为1748/1844/1884亿元，同比+10.50%/+5.53%/+2.13%，实现归母净利润206/219/236 亿元，同比+23.14%/+6.20%/+7.54%，公司维持高分红比例，业绩提升股息率也有望提升，维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示：下游需求不确定性风险、煤价及电价下跌风险、规划项目进度不达预期风险。